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Arquivo da Categoria Juros no Brasil

quarta-feira, 20 de janeiro de 2016 Brasil, Câmbio, Inflação, Juros no Brasil, Politica Economica | 14:16

O final da autonomia do BC

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A turma do PT acha que juro alto é culpa do BC. Não “entende” que a nossa inflação está andando a mais de 10% a.a. e que temos um déficit primário fiscal recorrente superior a 1.5 % do Pib. Obviamente que este quadro força a mão do BC no que diz respeito aos juros: estes desequilíbrios, fiscal e monetário, demandam juros mais elevados. Infelizmente, a única maneira de se reduzir os juros de forma sustentável ou de se evitar uma elevação maior dos mesmos é endereçar suas causas. Temos que equacionar os problemas fiscais estruturais e assim reduzir as expectativas quanto à inflação futura. Contudo, o caminho mais fácil é o do populismo econômico: ignorar as razões técnicas dos juros elevados e se aventurar por caminhos “criativos”, interferindo no processo de fixação dos juros por parte do BC e jogando para a torcida. E assim se acovardando diante da luta contra o dragão ao fugir para trás da ” vontade popular”. SE  você perguntar ao “povo”: você gostaria de ter uma casa de graça? Racionalmente a resposta esperada seria SIM! O mesmo se aplica a juros baixos.  Atender a tais pedidos sem se fundamentar em fatores técnicos de boa gestão pública chama-se populismo, não é democracia representativa.

Ora, se a Presidenta acha que precisa interferir no processo decisório do Copom, é sinal que ELA não confia mais nele ou que está insatisfeita com seus resultados. Como nosso BC é dependente do governo, NAS PRÓPRIAS palavras da PRESIDENTA, cabe a ela promover as mudanças necessárias nos seus quadros. Não creio, no entanto, que seja adequado a Presidenta interferir diretamente no processo de fixação dos juros, para o qual ela não está de suficientemente preparada ou informada, em função do alto grau de tecnicidade que tais decisões demandam. Quem decide sobre o nível de juros é o BC no Copom, que tem que cumprir seu mandato e as metas a ele impostas por lei. Esta é a lei. Podemos todos ter opiniões diferentes sobre os juros. Até a Dilma pode e deve. Porém, quem decide sobre isto de forma autônoma é o Copom. É a lei!

Vamos ver como os outros membros do Copom votarão nesta quarta-feira. As comunicações do BC até este último final de semana indicavam um aumento de 50 pontos base na taxa de juros . Mas parece que as coisas mudaram. Torço para que o processo decisório corra de forma tranquila e que todos os membros votem com base em suas convicções e consciências. Caso contrário, podemos estar caminhando para o descumprimento da meta de inflação pelo segundo ano consecutivo, o que destruiria de vês a credibilidade do BC e do sistema de metas. Faz tanto tempo que não estamos dentro da meta que vale a pena lembrar que o limite máximo da inflação é 6,5 % a.a. E que o centro do alvo ainda é 4,5 % a.a. , algo que há vários anos não vemos .

Ou seja, rasgamos a Lei de responsabilidade fiscal ao permitir déficits fiscais permanentes e pedaladas. E podemos estar rasgando agora o sistema de metas. Só faltará agora então rasgar o câmbio flutuante, última perna do tripé que nos trouxe a estabilidade econômica na década passada. Lamentavelmente prevejo que, até o final do ano, estaremos debatendo as vantagens do câmbio flutuante e da liberdade do fluxo de capitais, com o PT pregando seu fim…

Enfim, um cenário muito triste. Perdemos muito. Quem sabe nas próximas eleições a população entenda e reconheça esta perda enorme. E vote com isto em mente, pois parece que vamos precisar jogar fora a estabilidade econômica mais uma vez para descobrir o quão valiosa ela é. O Experimentalismo econômico está ressurgindo.

https://twitter.com/estadao/status/689616852650106880

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domingo, 29 de novembro de 2015 Bancos, Crise Brasileira, Juros no Brasil, Politica Economica | 15:30

O ajuste inevitável no crédito interno

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Tenho lido na mídia que o governo estaria pensando em promover uma expansão maior do crédito. De fato tem havido uma enorme desaceleração na taxa de crescimento real da carteira de crédito dos bancos. Porém, é preciso ter em mente que o crédito vinha crescendo a taxas insustentáveis e que precisava se desacelerar.  Logo, é preciso tomar cuidado com medidas que visem ampliar o crédito interno.

Entenda mais em :

http://bicadasdogallo.blogspot.com.br/2015/11/o-ajuste-necessario-no-credito.html

 

 

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domingo, 8 de novembro de 2015 Crise Brasileira, Inflação, Juros no Brasil, Politica Economica | 20:51

Sinais de descontrole monetário no ar?

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Tenho observado um comportamento preocupante na inflação corrente e nas expectativas. O que parecia ser um movimento transitório, ocasionado apenas por fatores técnicos de mercado, dá sinais de persistência.

Click no link abaixo e veja que nosso amigo Dragãozinho parece que tomou anabolizantes desta vez: dominância fiscal e imposto inflacionário.

http://bicadasdogallo.blogspot.com.br/2015/11/descontrole-inflacionario-antes-dos-20.html

 

 

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quinta-feira, 25 de junho de 2015 Crise Brasileira, Inflação, Juros no Brasil | 08:54

Volpon do BC mostra o caminho para queda da inflação

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Em recente discurso do Diretor de assuntos internacionais do BC, Tony Volpon, pode-se encontrar algumas pistas importantes com relação à estratégia do BC na condução da política monetária. Vale a pena lê-lo:

http://www.bcb.gov.br/pec/appron/apres/Discurso_Diretor_Volpon_Londres_17_06_2015.pdf

Veja alguns pontos importantes na minha visão:

  • O primeiro desafio do BC é evitar que inflação abandone sua ancoragem, ou seja, saia de sua relativa estabilidade observada desde 2008, embora que em níveis ainda elevados (média de 5,7% a.a. desde 2008);
  • Observam-se dois desequilíbrios na estrutura de preços relativos. Os bens negociáveis com o exterior subiram menos do que os bens não negociáveis com o exterior consistentemente desde 2007, o mesmo acontecendo com os preços regulados pelo governo vis a vis os preços livres na economia. Estes desequilíbrios são insustentáveis e precisavam ser corrigidos, através da desvalorização do R$ no primeiro caso e do reajuste das tarifas públicas que estavam represadas. Isto fez com que as expectativas quanto à inflação futura após 2013 subissem, trazendo assim maior pressão na inflação corrente;
  • Com a inflação acima de 8% há o risco hoje de que inflação saia do controle de vez;
  • Juro real projetado um ano à frente saiu de 1,36% a.a. em 2013 para 7,3% a.a. recentemente, muito próximo a 9% a.a. que representa um excesso de dois desvios padrão sobre a média de 5,3% a.a. que tivemos desde 2008. Seriam estes 5,3% a taxa de juros neutra???
  • Objetivo do BC é trazer inflação em 2016 para 4,5% a.a. Não está satisfeito com os 5,5% a.a. esperados pelo mercado;
  • Porque insistem em trazer inflação para 4,5% em 2016 e não 2017:  empurrar para frente o cumprimento da meta pode desancorar ainda mais as expectativas quanto à inflação futura, dada a elevada indexação de nossa economia, o que diminuiria as chances de voltarmos a ter uma inflação de 4,5% no futuro e demandaria manter juros ainda maiores por mais tempo;
  • Reconhece que há enorme ceticismo do mercado sobre a viabilidade de se trazer inflação para 4,5% a.a. em 2016. Contudo, ele está bastante confiante, pois inúmeros choques deflacionários estão atuando no sentido de reduzir pressões inflacionárias: aperto na política fiscal e a elevação dos preços administrados que reduz a renda disponível e a demanda interna em decorrência;
  • Reconhece, contudo, que a inércia inflacionária é elevada no Brasil e que isto pode ser percebido pela elevada e persistente inflação de serviços, que vem aumentando de preço acima de 8% a.a. desde 2010. Ele dá a entender que isto aconteceu em função de termos convivido com taxas de desemprego abaixo da taxa neutra neste período, desemprego este que pela PME esteve na média em 5,4% entre 2011 a 2014. Isto teria causado uma pressão nos salários, aumentando assim a demanda e o custo no setor de serviços. Contudo, ele já vê que desemprego já estaria se ajustando a seu nível neutro (NAIRU). Qual seria este nível: 6 ou 7%?
  • Ele coloca que a elevação do desemprego da forma que vem acontecendo, somada aos choques deflacionários fiscal e para fiscal, devem trazer inflação para meta em 2016;
  • Alega que uma das razões que a inflação ficou consistentemente acima da meta nos últimos anos foi o não cumprimento das metas fiscais sinalizadas pelo governo, que foram mais expansionistas do que se previa;
  • E que possivelmente assumiu-se que o output gap era maior do que o imaginado dado o baixo nível da atividade econômica. Ou seja, achavam que a economia estava andando abaixo do potencial;
  • Enfatizou o compromisso com meta e que só será possível pensar em redução dos juros quando as expectativas de inflação estejam ancoradas ao redor do centro da meta.

Resumo: mais 50 bp na próxima e olho nas expecativas de inflação para 2016…. PIB, portanto, vai sofrer.

 

 

 

bcdob

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quinta-feira, 11 de junho de 2015 Brasil, Crise Brasileira, Inflação, Juros no Brasil | 14:09

BC mostra que acabou mesmo a farra monetária

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Dois fatos emblemáticos:

a. Ata do Copom de Maio, onde BC que incluiu mensagem clara que não dará trégua no combate à inércia da inflação:

28. Para o Copom, o fato de a inflação atualmente se encontrar em patamares elevados reflete, em grande parte, os efeitos de dois importantes processos de ajustes de preços relativos na economia – realinhamento dos preços domésticos em relação aos internacionais e realinhamento dos preços administrados em relação aos livres. O Comitê considera ainda que, desde sua última reunião, entre outros fatores, esses ajustes de preços relativos na economia tornaram o balanço de riscos para a inflação desfavorável para este ano. Nesse contexto, conforme antecipado em Notas anteriores, esses ajustes de preços fazem com que a inflação se eleve no curto prazo e tenda a permanecer elevada em 2015, necessitando determinação e perseverança para impedir sua transmissão para prazos mais longos. Ao tempo em que reconhece que esses ajustes de preços relativos têm impactos diretos sobre a inflação, o Comitê reafirma sua visão de que a política monetária pode e deve conter os efeitos de segunda ordem deles decorrentes, para circunscrevê-los a 2015.

http://www.bcb.gov.br/?COPOM191

b. Apresentação recente do Presidente Tombini defendendo com vigor o sistema de metas de inflação:  ” …o regime de metas para inflação emergiu ainda mais forte depois da crise. Nenhum dos principais bancos centrais abandonou o regime de metas para inflação, e alguns bancos centrais que não seguiam esse regime passaram a fazê-lo.”

http://www.bcb.gov.br/pec/appron/apres/BC50_Alexandre_Tombini.pdf

Show. Acaba assim com este bla, bla, nhe, nhe, nhe, sobre flexibilizar meta, que meta é arbitrária, que um pouco de inflação a mais não dói, que o modelo é questionável, que o custo social é elevado, etc, etc. Bola pra frente.

E os dados da inflação de Maio mostram que a coisa de fato está feia e se espalhando:

 

ipcamaio

 

http://www.ibge.gov.br/home/estatistica/indicadores/precos/inpc_ipca/ipca-inpc_201505caderno.pdf

 

Força aí, Tombini. Vai doer, mas não tem saída, infelizmente.  Sei que turma está berrando, mas estamos aqui torcendo para seu e nosso sucesso ensta luta aí. Mostra as garras para o Dragão!

 

tombinibravo

 

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segunda-feira, 25 de maio de 2015 Crise Brasileira, Juros no Brasil, Politica Economica | 16:04

A razão dos juros em elevação

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Veja declaração recente do Presidente do BC Tombini, que saiu no Valor Econômico na samana passada:

http://www.valor.com.br/financas/4062572/bc-vai-perseguir-tarefa-de-levar-inflacao-meta-diz-tombini

Bastante claro, não é? Vai perseguir meta de 4,5% a.a. em 2016. Simples.

E para quem quiser saber as razões, veja o link abaixo, agora revisto, mais uma vez, por este que vos fala, depois de várias reclamacões pela péssima qualidade da edição feita por mim. Mea culpa!

http://ricardogallo.ig.com.br/index.php/2015/05/23/politicamonetari2/

E para quem desejar entender o funcionamento dos modelos usados pelo BC, segue um excelente texto sobre o assunto, preparado pelo excelente economista do Bradesco, Marcelo Cirne de Toledo, da equipe do Octávio de Barros:

http://www.economiaemdia.com.br/EconomiaEmDia/pdf/destaque_depec_bradesco_21_05_15v2.pdf

Veja suas conclusões, as quais eu endosso:

Modelos de simulação de inflação são cruciais para a formulação da política monetária em qualquer regime de metas. O modelo do Banco Central é flexível e robusto o suficiente para que seja utilizado como uma importante ferramenta para as decisões sobre a taxa de juros. Como qualquer outro modelo econométrico, suas projeções são sujeitas a diversos problemas, como desvios das hipóteses utilizadas, mensuração de algumas variáveis (especialmente o hiato da atividade) e mudanças de parâmetros. O modelo é um bom guia sobre qual deve ser o horizonte relevante para a política monetária e como o trade-off entre a perda de produto e o benefício da inflação baixa pode ser administrado. Em última instância, contudo, o modelo deve ser complementado por outras informações e sempre haverá um grau de julgamento na formulação da política monetária. Tendo em vista essas incertezas, não é por outro motivo que as decisões sobre a taxa de juros são realizadas de forma incremental e que, em  geral, a política monetária deva permanecer flexível e atenta para responder a desvios da inflação em relação ao que se esperava.

Para o debate atual sobre a política monetária, algumas conclusões podem ser extraídas:

1) o ponto de partida das expectativas, da inflação passada e a ocorrência de novos choques substanciais sobre a inflação tornam necessária uma resposta da taxa de juros acima do que seria usual;

2) a correção de rumos mais rápida representará maior perda de PIB no curto prazo, mas poderá resultar em uma recuperação mais rápida e, portanto, no cômputo de vários anos minimizar a perda de PIB em relação a uma estratégia de combate lento da inflação;

3) a substancial retração da atividade em conjunto com a reancoragem das expectativas resultará em queda significativa da inflação em 2016, dada as defasagens existentes;

4) uma vez que a política fiscal e parafiscal permanecerão restritivas no próximo ano (além do PIB global moderado), haverá espaço substancial para uma redução da taxa de juros a partir de meados de 2016.

Nosso cenário contempla uma elevação adicional da taxa Selic de 0,50 p.p. em junho, estando em aberto um ajuste adicional na reunião de julho.  A trajetória de queda da inflação não será imediata, mas possivelmente será mais clara a  partir do segundo trimestre de 2016, quando esperamos que o Banco Central, caso tenha obtido sucesso na política atual, poderá iniciar um ciclo de redução da restrição da taxa de juros. Devemos lembrar que, mesmo nesse cenário de gradual queda da taxa Selic, a política monetária continuaria em terreno restritivo e o conjunto de políticas (monetária, fiscal e parafiscal) também estaria em posição apertada. Ou seja, é provável que haja espaço para a redução da taxa de juros básica ao longo do próximo ano mesmo que se deseje manter a política monetária apertada, apenas reduzindo o nível de restrição. Em parte por conta desse motivo (manutenção de políticas apertadas em 2016) é que vemos uma recuperação da atividade bastante lenta ao longo do próximo ano (resultando em pequena expansão do PIB médio).

 

 

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sábado, 23 de maio de 2015 Crise Brasileira, Inflação, Juros no Brasil, Politica Economica | 12:07

Política monetária para gente normal, versão 2

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Nas últimas semanas tenho postado alguns artigos sobre a determinação do BC em trazer a inflação para o centro da meta em 2016 e recebido inúmeros questionamentos sobre o funcionamento do sistema de metas, sobre a real necessidade de se subir os juros neste momento, sobre se o sistema de metas funcionaria no Brasil, sobre os custos econômicos e sociais do ajuste monetário em curso, se política monetária funciona e por aí vai.

http://economia.estadao.com.br/noticias/geral,bc-deve-estender-ciclo-de-alta-da-taxa-de-juros,1692395

Para quem viveu este debate desde o início da hiperinflação dos anos 80, nada disto é novidade. É razoável ouvir este tipo de reação num período de estagflação como o que estamos vivendo. Vale a pena ler alguns artigos do Paul Volcker sobre o que ele passou nos anos 80 quando teve que trazer a inflação americana de 12% a.a.de volta a 4% a.a. E como disse uma vez um ex banqueiro central que conheço, você descobre que a política monetária começou a fazer efeito quando o nível de reclamação de empresários sobe para níveis irracionais, {como os atuais, pelo que eu vejo} …

De fato, já há vários meses tenho questionado a passividade do BC diante do quadro de aceleração inflacionária que vivemos nos últimos anos.

Por exemplo, neste abaixo explico como as pessoas perdem com a inflação:

http://ricardogallo.ig.com.br/index.php/2015/04/27/como-se-perde-com-a-inflacao/

Neste falo sobre a necessidade de se recuperar a credibilidade do sistema de metas:

http://ricardogallo.ig.com.br/index.php/2015/04/22/precisamos-mesmo-subir-o-juro-agora/

Neste eu comento sobre o custo de se trazer a inflação para a meta:

http://ricardogallo.ig.com.br/index.php/2015/04/10/o-enorme-custo-de-trazer-a-inflacao-de-volta-a-meta/

Neste eu ataco a questão da perda de credibilidade do BC:

http://ricardogallo.ig.com.br/index.php/2015/03/21/credibilidade-do-bc-uma-moeda-perdida/

Neste eu alerto para o risco de descontrole cambial em função da timidez do BC no que diz respeito a sua determinação no combate à inflação:

http://ricardogallo.ig.com.br/index.php/2015/03/13/bc-mais-timido-pt-omisso-descontrole-cambial/

Neste aqui eu descrevo o mecanismo do ajuste cambial, fiscal e de preços relativos que se iniciava e o papel do BC neste processo:

http://ricardogallo.ig.com.br/index.php/2015/01/15/a-mecanica-do-ajuste-economico-em-curso/

Neste eu ataco a utilização política do BC e sua falta de autonomia real:

http://ricardogallo.ig.com.br/index.php/2014/09/28/em-favor-da-reducao-da-autonomia-do-governo-na-conducao-da-politica-monetaria/

Neste eu comento que, apesar da atividade econômica pífia em 2014, a inflação estava disparando:

http://ricardogallo.ig.com.br/index.php/2014/07/10/inflacaofirme/

Neste eu ataco o discurso populista pro inflacionário, que hoje se repete:

http://ricardogallo.ig.com.br/index.php/2014/05/12/populismoinflacionario/

Neste eu alerto paro o risco da elevação das expectativas ainda em 2014:

http://ricardogallo.ig.com.br/index.php/2014/04/25/pesquisa-do-bc-mostra-inflacao-acima-da-meta-em-2014/

E neste eu aponto para a crescente perda de credibilidade do BC ainda no começo de 2014:

http://ricardogallo.ig.com.br/index.php/2014/04/15/goeladadragao/

Ou seja, não quero reescrever aqui tudo que já escrevi sobre isto. Mas nestes artigos eu coloquei que os custos econômicos, ao se adiar o combate de inflação para um momento “propício”, só iriam aumentar, pois o confronto seria inevitável. Coloquei também que o abandono por parte do BC da busca pelo centro da meta desde 2012, permitindo que a inflação se alojasse perigosamente próxima a seu topo, iria desancorar as expectativas, ferir seriamente a credibilidade da autoridade monetária e trazer de volta a indexação informal em nossa economia.  Infelizmente eu estava certo.  Como mostrei nos artigos acima, temos uma inflação espalhada, persistente e intensa, com preços de serviços andando acima de 8% a.a. e os núcleos da inflação andando acima do topo da meta.

O BC nas últimas reuniões assumiu finalmente uma retórica mais firme no que diz respeito à política monetária e reforçou seu compromisso de trazer a inflação para o centro da meta em 2016, pela primeira vez em muitos anos. E isto está fazendo a turma espernear. De fato, este combate será doloroso, mas menos doloroso do que será se adiarmos esta luta mais uma vez.  A experiência internacional mostra que quanto maior a taxa de inflação, maiores são os custos para trazê-la de volta a níveis mais adequados. A mesma experiência empírica internacional mostra que inflações acima de 5 % ou 6% a.a. tendem a ser muito instáveis, pois nestes níveis a indexação informal da economia já começa a se espalhar. Esta é a razão que os BCs dos principais países do mundo têm como objetivo manter suas inflações abaixo deste nível, sendo que sua quase totalidade não tolera inflações acima de 4% a.a.

Esta dor do ajuste já está incomodando a muitos, como podemos ver pelos comentários de leitores aqui, no twitter e na minha página no Facebook.  Isto é compreensível, mas creio importante salientar que;

  • Nossa inflação saiu de 6.5% em 2014 e este ano, em função do câmbio e do ajuste dos preços das tarifas públicas, foi para 8.5% e deve fechar o ano por aí. Ou seja, subiu 2%de 2014 para 2015.
  • Se a inflação tivesse fechado o ano de 2014 em 4,5%, no centro da meta, hoje ela estaria ao redor de 6.5%, perto do topo do sistema de bandas, que serve exatamente para isto: acomodar este tipo de choque de preços que vivemos este ano!
  • Com uma inflação a 6.5% e PIB caindo, o BC provavelmente já teria parado de subir os juros há alguns meses.
  • Mesmo com uma inflação de 8.5% a.a. este ano e toda sua inércia, o mercado espera uma inflação ao redor de 6% a.a. em 2016, uma queda de 2.5% vis a vis 2015, em função do aperto monetário já feito.
  • SE a inflação deste ano estivesse naqueles 6.5% que falei acima, as expectativas de inflação para o ano que vem estariam provavelmente ao redor de 4% ou até menos, abaixo do centro da meta.
  • Neste cenário hoje estaríamos debatendo quanto o BC iria reduzir os juros na próxima reunião.

Resumindo, a dor que teremos que passar se deve a equívocos passados na condução da política monetária, que permitiu que, num ano de crescimento zero de PIB como 2014, a inflação fechasse o ano no topo da banda tendo seu núcleo permanecido em patamar elevadíssimo (superior ao topo da banda) o ano todo. Ou seja, BC errou em 2014 Também errou em 2013 pois não intensificou o processo de alta de juros mesmo com o núcleo da inflação caminhando a passos rápidos para o topo da meta, como mostra o gráfico abaixo da evolução do núcleo da inflação anual que exclui preços de alimentos e monitorados pelo governo como tarifas públicas, que, após 2008, só esteve no centro da meta por alguns meses em 2012:

nucleoex

 

 

 

Vemos a inflação, mesmo se eliminarmos os choques temporários de alimentos e tarifas públicas, esteve inúmeras vezes desde 2011 acima do topo da banda de metas.

E é muito preocupante que, apesar da forte queda da atividade e da ampliação do desemprego que temos assistido nos últimos 12 meses, as expectativas de inflação para o final 2016 ainda estejam bem acima do centro da meta, como mostra o FOCUS:

 

expect2

 

 

Logo, não há dúvidas que o BC tem muitas razões para intensificar a dose no combate à inflação.

Contudo, inúmeras pessoas argumentam que subir os juros agora seria errado em função da queda de atividade e da elevação do desemprego, pois iria agravar a recessão. Desta forma, não seria agora o melhor momento para se combater a inflação. Este argumento é tão irracional quanto a um médico dizer: ” Vamos esperar o momento em que o paciente [ em estado crítico ] fique melhor para aí iniciar o tratamento com os remédios adequados, pois estes podem ter efeitos colaterais”. Os erros do passado não podem servir de justificativa para que o BC continue com a mesma atitude passiva diante da elevação da inflação que teve ao longo dos últimos 3 anos.  Ninguém leva em conta que a inflação atual é uma das principais causas da queda da confiança das pessoas, empresários e consumidores, na economia e por esta razão, entre outras, a economia está afundando. É urgente trazer a inflação para o centro meta e assim ancorar as expectativas, impedindo a reindexação informal da economia. E o melhor momento para fazê-lo é quando a atividade econômica está mais fraca! Se esperarmos a economia se reaquecer, vamos assistir à inflação estourar o topo da meta novamente em 2016 e permitir que reindexação se estabeleça. Este é um fato da vida. 

E gente, agora chegou a hora de pagar a conta. Aí a turma quer fugir para o banheiro…, mas o banheiro é pequeno. Então se começa a discutir quem tomou dez ou 6 chopes….

Se o BC, como alguns sugerem, abandonar esta batalha a esta altura, isto significa na prática que de fato abandonamos o sistema de meta de inflação. Pois, como verão abaixo, sistema de metas segue um modelo, estudado e validado por inúmeros economistas e BC´s do mundo todo. SE quisermos adaptar este modelo, tupiniquizando-o, corremos o risco de perder completamente o controle da inflação, como ocorreu na Argentina e Venezuela que optaram por este caminho de alto risco. Ou seja, se estamos dispostos a rasgar as regras, ignorar as metas definidas em lei, aprovadas pelo Congresso desta forma, acho bom pensar nas consequências. Pois algum dia alguém vai ter a mesma ideia e abandonar de Lei de Responsabilidade Fiscal pois ela inibe os gastos sociais do governo. O raciocínio de se cumprir regras vale para todas as regras e leis. Ou existem leis que de fato “não pegam” pois são chatas??

Enfim, para ajudar o leitor que não é tão familiar com o assunto, fiz uma lista tipo FAQ:

  • O que é indexação informal?

Trata-se da incorporação por parte dos agentes econômicos, empresários, consumidores, investidores e trabalhadores, da inflação passada em suas projeções para a inflação futura. Por exemplo, embora o topo da meta de inflação seja hoje 6,5% a.a., reajustes abaixo de 8% a.a. em preços e salários são hoje raríssimos, apesar da forte recessão. Ou seja, há uma rigidez de preços para baixo, tanto nos salários como em bens e serviços. Este é um fenômeno de ilusão monetária e de “equidade”, no qual as pessoas se sentem no “direito” de terem a inflação passada repassada a seus preços e salários, independentemente do que esteja ocorrendo com a demanda e a oferta dos mesmos ou com os custos de seus insumos. Os consumidores de serviços e bens, por sua vez, aceitam tais repasses pela mesma razão.  Este comportamento não faz sentido econômico, porém faz parte da realidade das pessoas e é um dos assuntos estudados em economia comportamental.

  • A indexação protege contra a inflação?

Não existe indexação perfeita.  Imagine que seu salário seja corrigido anualmente pela inflação dos últimos 12 meses. No mês anterior ao próximo reajuste de salário, o poder de compra de seu salário mensal terá caído o equivalente a 11 meses de inflação. Ou seja, quanto maior a inflação mais ineficiente fica a indexação. Isto acaba levando ao aumento da frequência dos reajustes, o que acaba colocando inflação em trajetória crescente. Na hiperinflação alemã os preços subiam durante o dia: pela manhã eram mais baratos do que à tarde. A indexação é uma corrida do cachorro atrás do rabo.  Ela dá uma sensação de proteção, mas na prática não funciona, pois quando chegamos lá já estamos atrasados novamente.

  • O que é imposto inflacionário?

É o quanto a sociedade transfere de renda para o governo em função do dinheiro que carregamos no bolso e que os bancos deixam parado sem render nada no Banco Central. Como estes recursos não rendem nada para nós, eles perdem poder de compra com o aumento da inflação. Este ganho é usado pelo governo financiar seus gastos correntes.  Além disto, nos contratos de longo prazo sem indexação ou com indexação anual apenas, existe uma perda para o credor na medida em que a inflação se acelere, pois, a indexação reflete apenas a inflação passada. Há sempre uma defasagem no processo de indexação.  Isto ocorre com salários e pensões, pagos mensalmente, mas corrigidos apenas uma vez por ano. Uma elevação de 2% na inflação gera uma perda de renda real de aproximadamente 1% em contratos como estes. Quem ganha com isto? Aqueles que são beneficiários de bens e contratos cujos preços são reajustados mais frequentemente, como empresários e rentistas. Ou seja, inflação em elevação é transferência de renda do pobre para o rico. Há também uma forte penalização sobre aqueles que poupam, pois, uma inflação maior corrói o rendimento real e o poder de compra da poupança das famílias. Nos últimos 12 meses quem deixou o dinheiro na Poupança perdeu cerca de 2% do valor aplicado em termos de poder real de compra.

  • O que é inércia inflacionária?

É o resultado da indexação formal no seu coletivo. Os preços da economia passam a aumentar no mínimo ao mesmo ritmo que vem aumentando nos últimos meses, independentemente de variações de oferta ou demanda pelos mesmos.

  • Qual o nível correto para inflação?

Isto não existe. O que existe são análises de dados históricos, empíricos, que mostram que a economia começa a se indexar e a se desorganizar quando a inflação fica acima de 5 ou 6% a.a. por muito tempo. A maioria dos países tolera inflações ao redor de 2 a 3% a.a. Cabe a cada sociedade decidir qual nível de imposto inflacionário deseja ter e quanto deseja penalizar os poupadores.

  • Mas o que causa inflação?

Existe a visão monetarista da inflação, que diz que a inflação é decorrente do excesso de liquidez (moeda) no sistema, pois da economia básica temos que:

PxQ = MxV

Onde P são os preços, Q é o que é produzido em quantidade, V é a velocidade com que a moeda gira (simplificando, V = em quantas vezes você pretende pagar pelo que comprou).  Se você paga tudo a vista no momento de sua produção, v=1.

Se a produção Q fica constante, pois a demanda está fixada e V é fixado pelos hábitos dos consumidores, caso M suba, P sobe. Logo, se você controlar oferta de moeda controla a inflação.

Há outra visão mais fácil de entender: a capacidade de produzir bens cresce em velocidade dada (depende da taxa de crescimento do volume de mão de obra disponível, do investimento de capital feito e da produtividade). A demanda total (consumo mais investimento), por outro lado, pode subir ou descer em função dos juros e dos gastos do Estado.  Quando a demanda cresce mais rápido do que a produção, preços sobem e vice-versa.

E há também o componente inercial que diz que inflação existe hoje por que ela existiu ontem

  • Por que é importante manter inflação controlada?

Além de se evitar o imposto inflacionário que incide sobre a parcela mais vulnerável da população, sem meios de se proteger contra a alta dos preços, uma inflação elevada e instável acaba por aumentar a incerteza dos agentes com relação ao comportamento futuro dos preços relativos dos diversos fatores de produção, como bens de capital, mão de obra e insumos. Ou seja, fica impossível se planejar investimentos de longo prazo, pois não saberemos a que preço venderemos nossos produtos e qual o custo dos insumos a serem utilizados, uma vez que em ambiente inflacionário a lógica de mercado na fixação de preços (leia da oferta e da procura) acaba sendo fortemente distorcida. Além disto, a incerteza quanto à inflação futura reduz o prazo do crédito bancário, o que inviabiliza o financiamento a bens de consumo durável, imóveis e equipamentos. A forte elevação da inflação está causando a fuga de recursos da poupança, elevação dos juros nos empréstimos imobiliários e alta dos juros do BNDES. A inflação elevada acaba destruindo duas das três funções da moeda: unidade de conta e reserva de valor.  Com isto há o risco de os agentes procurarem substitutos para tais funções, institucionalizando a indexação diária, como na nossa hiperinflação, ou adotando moedas estrangeiras, como no caso da hiperinflação argentina, o que acaba aumentando a demanda por divisas externas e causando uma forte desvalorização cambial, levando a inflações crescentes.

  • Quem e como se controla a inflação?

Cabe ao Banco Central controlar a inflação, através da política monetária. A política monetária é conduzida através da compra e venda de títulos por parte do BC junto ao mercado, visando alterar a liquidez do sistema ou a taxa de juros básica da economia. A grande maioria dos Becos do mundo adota de uma maneira formal ou informal um sistema de metas para inflação. Neles são fixadas uma inflação mínima, uma inflação máxima e uma meta central, cabendo ao BC conduzir a política monetária no sentido de manter a inflação próxima ao centro da meta, e sempre dentro do intervalo máximo de variação, para cima ou para baixo. No nosso caso, o sistema de metas foi criado por Lei:

http://www.planalto.gov.br/ccivil_03/decreto/D3088.htm 

E hoje a meta oficial é de 4,5% a.a., com intervalo de tolerância de 2% para cima e para baixo:

http://www.bcb.gov.br/pre/normativos/res/2013/pdf/res_4237_v1_O.pdf.

  • Como funciona o sistema de metas?

O BC atua na taxa de juros básica da economia (SELIC) com o objetivo de sinalizar aos agentes seu desejo com relação ao comportamento da inflação. Ele sobe os juros quando os agentes querem empurrar a inflação para cima (seja por excesso de liquidez ou por falta de oferta, excesso de demanda ou inércia).  Os agentes econômicos embutem nas suas políticas de formação de preços uma expectativa sobre inflação futura. Se esta expectativa está acima da meta do BC, é muito provável que a inflação futura vá subir acima da meta. Ou seja, no sistema de metas o BC não espera a inflação real subir para subir os juros. Bastam as expectativas subirem que o BC já eleva taxa de juros, sinalizando ao mercado que, se a inflação continuar a subir, o BC irá impor juros cada vez maiores, causando assim uma queda maior no nível de atividade e emprego.  Caso o BC tenha credibilidade, os agentes econômicos se posicionam em consonância com o BC, ou seja, empresários reduzem suas margens e reduzem estoques, pois tem uma queda futura de produto e demanda. Os sindicatos aceitam reajustes menores nos salários. Desta forma, evita-se assim uma maior volatilidade na atividade econômica e no emprego, o que possibilita uma ampliação maior dos investimentos, da renda e da poupança privada. Ou seja, as ações dos BC´s precisam ser antecipatórias. Caso os agentes resistam em fazer os ajustes nas expectativas, cabe ao BC impor custos econômicos maiores através de um aumento dos juros mais intenso. Com isto há queda no consumo e no investimento, através do encarecimento do custo do crédito. Isto acaba reduzindo a atividade econômica e aumentando o desemprego. Isto mostra aos agentes que o BC não sofre impedimentos políticos na condução de sua missão, o que acaba fazendo com que as expectativas recuem.

  • Como os juros de curto prazo do BC, o SELIC, afetam o restante dos juros na economia?

Ao elevar as taxas de juros SELIC, o BC acaba aumentando o custo de captação de recursos dos bancos que repassam tais aumentos nas taxas cobradas nos empréstimos. Tal alta de juros também eleva a rentabilidade dos títulos de renda fixa, como os papéis emitidos pelo Tesouro, o que acaba estimulando o aumento da poupança interna. Contudo, no Brasil temos um volume muito relevante de empréstimos que são direcionados pelo Governo a taxas quase fixas, muito baixas e, portanto, bastante insensíveis a variações da taxa Selic. Isto faz com que seja necessário subir os juros de forma mais intensa para se ter um efeito monetário eficaz no canal de crédito.

  • O que acontece quando a inflação sobe antes do BC subir os juros?

As expectativas de inflação são fortemente influenciadas pelo comportamento da inflação real. Ou seja, se a inflação realizada subir, é muito provável que a grande maioria dos agentes ajuste imediatamente suas expectativas para cima e a ancorem em nível acima da meta desejada. Isto acaba induzindo um processo de remarcação de preços imediatamente, elevando ainda mais a inflação real. Para se interromper este processo o BC precisa elevar os juros em maior intensidade e por mais tempo, o que impõe um custo muito grande em termos de atividade e emprego. Na medida em que a atividade e o nível de emprego comecem a cair, as forças de mercado, a demanda e a oferta, começam a empurrar os preços para baixo, o que começa a se refletir nas expectativas de inflação futura.  Desta forma a inflação vai gradualmente convergindo para a expectativa, que vai gradualmente chegando à meta, o que permite ao BC a redução dos juros e aí acelerando a atividade.

  • O que são ajustes de preços relativos?

É quando os preços de alguns setores importantes da economia, como energia e alimentos, sofrem pressões de custo e precisam subir para atender a demanda. Imagine que, em alguns setores da economia, a oferta de bens aos preços atuais fique inviabilizada em função de choques que reduzam a produtividade do setor. Por exemplo, a crise hídrica forçou o acionamento das usinas termelétricas que geram energia a custos superiores aos das hidrelétricas.  Ou seja, para atender a mesma demanda será preciso aumentar o custo médio das tarifas cobradas. Com isto tais preços sobem. A inflação do setor de energia sobe. Portanto, isto eleva a inflação média da economia.  Se tudo correr bem, passado o período de ajuste de preços, a inflação volta à normalidade. Porém existem ajustes de preços relativos mais complexos que demandam mais tempo para ocorrer. Quando salários sobem por muito acima da inflação média da economia, como foi nosso caso nos últimos anos, e o custo da mão de obra sobe acima do aumento da produtividade, isto acaba reduzindo as margens de alguns setores, sua atratividade e a competitividade externa. Neste cenário, a demanda por bens importados aumenta, gerando déficits externos crescentes, até o momento que o mercado força um ajuste na taxa de câmbio, provocando uma desvalorização cambial. Esta desvalorização eleva o custo de bens importados, o que eleva a inflação média da economia, enquanto este processo de desvalorização persistir. Estes choques transitórios de preços são normais. É para acomodar este tipo de choque que se estabelecem bandas de tolerância no sistema de metas de inflação. 

  • O BC precisa subir os juros quando a inflação sobe em função de choque externo de preço, como a subida do dólar, o aumento das tarifas de energia e combustíveis e a quebra de safras agrícolas?

Somente se tais choques de preço contaminarem as expectativas de inflação futura e comecem assim a se espalhar por outros preços na economia, como salários, bens e serviços. Os efeitos secundários de um choque de oferta precisam ser combatidos. As medidas de núcleos da inflação, assim como as medidas de difusão de aumentos de preços, servem para avaliar se os choques externos de preços eventuais estão contaminando ou não outros preços da economia.

  • Existe uma troca entre emprego e inflação no longo prazo?

Se você perguntar para um economista monetarista ele te dirá que não, pois, na prática (ou na teoria deles) uma pessoa só fica desempregada porque quer, pois, se as pessoas aceitarem salários mais baixos ou reduções de salários no caso dos empregados, assim como empresários aceitam queda de preços em liquidações, haverá sempre emprego para todos. Contudo sabemos que o mercado de trabalho não é perfeito e há rigidez nos salários para baixo.  Desta forma, há sim uma elevação do desemprego quando se sobem os juros.  Porém, no longo prazo a rigidez tende a desaparecer em função do turnover. Uma grande parcela da força de trabalho troca de emprego ao longo do ano. Nestas trocas os novos salários tendem a refletir a nova condição do mercado de trabalho, ou seja, sobem ou descem mais em linha com a oferta e demanda de mão de obra. Portanto, no longo prazo o desemprego tende a se estabilizar ao redor do nível médio estrutural, que representa a população em trânsito entre empregos. Este desemprego estrutural chama-se taxa de desemprego não aceleradora da inflação, ou NAIRU em inglês. Existem modelos que estimam o comportamento da inflação futura em função das expectativas de inflação e de variações de desemprego (Curva de Philips). Estudos recentes de economistas do BC (paper 354) mostram que a sensibilidade da inflação com relação a variações do desemprego tem diminuído (Curva de Philips ficou mais plana). Isto quer dizer que são necessárias variações maiores no desemprego para causar a mesma variação do desemprego, o que eleva o custo econômico durante processos de desinflação comandados pelo BC.  Por outro lado, pequenas variações no nível de emprego causam pouco efeito na inflação. Por exemplo, segundo estimativas feitas por economistas do BC (estudo 339) seria preciso aumentar o desemprego em mais de 3 pontos para reduzir inflação d0s bens não comercializáveis com exterior em 1 ponto percentual. Por outro lado, a Nairu, que é a taxa de desemprego que não acelera a inflação, tende a variar com o tempo. Estimativas de economistas (estudo 339 do BC) mostram uma Nairu de 6.2% no final de 2012.

  • Existe outro método de controlar a inflação, além do sistema de metas?

Sim, mas o custo econômico e social destes outros métodos é muito, mas muito mais elevado. O padrão ouro e o currency board são mecanismos alternativos.  Neles o BC fixa a paridade da moeda a uma quantidade específica de ouro ou de uma moeda estrangeira de um país com inflação baixa e estável.  Sabendo disto e das possibilidades de se importar bens, os agentes econômicos reduzem as expectativas inflacionárias e as ancoram ao redor da inflação da moeda do país escolhido ou do crescimento da oferta global de ouro. O problema é que se perde com isto a soberania da política monetária, pois os juros internos passam a depender da oferta de ouro no mercado internacional e local e da taxa de juros da moeda escolhida.  Em situações onde a demanda por ouro ou divisas externas cresce (como numa crise de financiamento externo) há uma enorme contração na base monetária que pode levar a falência do sistema financeiro local, vide a crise Argentina do início do século.  Nós mesmos passamos por um baita sufoco no final da década de 90 quando ainda usávamos a chamada âncora cambial.  Ou seja, tais sistemas são recomendáveis em economias muito pequenas ou quando é preciso dar um choque para quebrar a inércia inflacionária, como fizemos no Plano Real. Há também os sistemas de controle quantitativo da oferta da moeda e, consequentemente, crédito, limitando o crescimento da mesma à taxa de crescimento do produto interno, através do uso de depósito compulsórios dos bancos e de quotas para a expansão do crédito interno.  O problema é que, quando o BC precisa apertar a oferta de M (moeda da equação acima), o sistema sempre pode criar jeitinhos de aumentar o V através de mecanismos paralelos de crédito que não passam pelo sistema bancário: ocorre a desintermediação. A China usou este mecanismo de controle quantitativo durante muito tempo, porém o mercado desenvolveu um sistema paralelo de crédito (shadow bank) que hoje representam alguns trilhões de dólares e um baita problema para as autoridades chinesas em termos de risco sistêmico.

  • Quais são os fatores críticos para o sucesso de um sistema de metas de inflação?

Tudo se resume a credibilidade do BC. Quanto maior a credibilidade do BC, menores os custos em termos de emprego e atividade decorrentes da gestão da política monetária. Credibilidade se constrói ao longo do tempo com consistência em atingir as metas, disciplina e instituições sólidas, que independam de quem está no comando. A boa comunicação e a transparência são componentes fundamentais neste processo, pois é preciso que os agentes econômicos entendam perfeitamente como o sistema funciona e consigam prever assim como o BC irá reagir nos diversos cenários possíveis.

  • Ajudaria conceder uma autonomia maior ao BC na condução da política monetária, dando mandatos fixos a seus diretores sujeitos ao atingimento de metas?

Tal autonomia daria mais credibilidade ao processo. Com isto, criaríamos uma instituição perene que funcionaria da mesma forma, não importando quem seja o Presidente da República, do BC ou Ministro da Fazenda.  Isto reduziria a incerteza e o risco macroeconômico de nossa economia e certamente reduziria as taxas de juros necessárias para manter a inflação controlada.

  • Uma autonomia maior do BC não reduziria a margem de manobre do Governo na gestão da política econômica?

O governo pode atuar na economia através de:

– Regulamentação, que continuaria sob o comando do governo central.

– Política tributária, fiscal e orçamento, todos estariam sob o comando do governo.

– Política cambial, que não precisaria estar 100% nas mãos do BC neste modelo.

 Bancos públicos e empresas estatais, que continuariam assim nas mãos do governo central.

Ou seja, o governo continuaria com inúmeros instrumentos de política econômica. É assim em todos países desenvolvidos do mundo.

  • Inflação muito embaixo implica em desemprego maior e crescimento menor no longo prazo?

A teoria econômica não vê assim. E há inúmeros países em várias regiões do mundo que cresceram muito e mantiveram inflações e desemprego extremamente baixos.

  • E qual impacto das outras políticas públicas sobre a inflação?

As políticas fiscais e creditícias do setor público afetam a política monetária. Quando o governo acelera seus gastos, piorando assim o superávit primário, a demanda interna recebe um reforço adicional externo que irá exigir juros maiores para se reduzir a inflação. O mesmo se aplica a concessões de crédito dos bancos públicos, em particular a CEF e o BNDES, pois estes também geram impulsos à demanda na economia quando aceleram o ritmo de seus empréstimos, o que exige juros maiores para trazer inflação de volta para o centro da meta.

  • Mas é o BC quem fixa os juros de longo prazo?

Não. O BC atua nos juros de curto prazo, mas as taxas de juros de longo prazo indicam basicamente a expectativa de mercado para o comportamento futuro as curvas de oferta de poupança interna (quanto às pessoas economizam após consumirem) e a demanda por investimentos (quanto empresários pretendem investir para expandir a produção de bens de consumo). Quanto maior os juros, mais poupança temos e menos investimentos são feitos. Se os juros de longo prazo estão elevados é por que o mercado de dinheiro espera que a demanda por investimentos, públicos e provados, vai continuar em elevação nos próximos anos e que a oferta de poupança vai continuar insuficiente, ou seja, as famílias e o governo vão continuar gastando grande parte do que ganham. O BC faz apenas os ajustes cíclicos necessários nos juros de curto prazo. 

  • E o que é a taxa de juros neutra?

Seria a taxa de juros do BC que manteria a taxa de desemprego estável e ao redor do Nairu.  São os juros que permitiriam que nossa economia cresça de forma sustentável, em ritmo próximo ao seu potencial, definido pelo aumento da produtividade, da força de trabalho e do estoque de capital físico.  A regra de Taylor mostra a relação entre inflação, juros praticados, juros neutros e o desvio do nível atual de atividade vis a vis o potencial produtivo da economia. Tal taxa varia dependendo muito situação fiscal, endividamento das famílias e eficácia de atuação da política monetária pelo canal de crédito.

  • Quando a política monetária deixa de funcionar?

Quando o BC perde credibilidade ou quando a inflação escapa totalmente do controle e a moeda perde toda sua credibilidade. Outro cenário preocupante para a eficácia da política monetária é quando inflação fica persistentemente abaixo da meta, mesmo com juros nominais iguais a zero.  Aí é preciso ser criativo, como os americanos, europeus e japoneses, que estão promovendo políticas expansionistas de crédito, recomprando títulos junto ao mercado e imprimindo cada vez mais moeda. Logo, metas de inflação muito baixas, inferiores a 2% a.a., tendem a ser bem perigosas neste sentido.

  • Juros elevados causam a valorização do R$ / queda do dólar?

No curto prazo sim, pois juros maiores no Brasil atraem mais poupança externa, o que acaba criando uma pressão vendedora de moeda estrangeira no mercado de câmbio e valorizando assim o R$. De fato, a política cambial atua sobre as expectativas de inflação também através do canal cambial, pois um câmbio valorizado reduz a demanda externa por produtos aqui fabricados ao mesmo tempo que aumenta a oferta de produtos importados a preços competitivos, o que acaba ajudando a derrubar as expectativas de inflação. Contudo, este efeito tende a ser passageiro, pois na medida em que as taxas de juros voltem para o equilíbrio, o câmbio se desvaloriza naturalmente.

Enfim, espero ter coberto aí algumas dúvidas. Queria deixar claro, contudo, que ninguém é obrigado a gostar do Sistema de Metas.  Não é um dogma. Mas na medida em que o adotamos, precisamos saber que há um enorme risco se abandonarmos o sistema ou se modificamos as regras do jogo no meio da partida mais importante do campeonato desde 2005. E se decidirmos abandonar de fato este sistema, mesmo que seja através da sua tropicalização, precisamos ter em mente que precisaremos por algo sólido no lugar, pois temos um péssimo histórico no combate à inflação. E como alcoólatras, precisamos de alguma estrutura para nos afastar do vício ilusório da indexação, que até hoje está muito presente.

Vamos torcer para que não voltemos aos velhos vícios de 20 anos atrás. E que a turma continue a reclamar cada vez mais, pois indicaria que a inflação de 2016 de fato irá convergir para o centro da meta.

 

 

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quinta-feira, 7 de maio de 2015 Crise Brasileira, Inflação, Juros no Brasil, Sem categoria | 12:48

O BC mudou? Parece que sim.

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Lendo a ata da última reunião do COPOM fiquei com a sensação de uma mudança no compromisso e na determinação do BC no que diz respeito ao combate à inflação. Acabou com a timidez, que tanto critiquei em:

http://ricardogallo.ig.com.br/index.php/2015/03/13/bc-mais-timido-pt-omisso-descontrole-cambial/

A ata me pareceu inequivocamente clara: eles pretendem minimizar que os efeitos da elevadíssima inflação de 2015 contaminem 2016.  E que farão o que for necessário para que isto ocorra. Reconhecem abertamente que atividade, emprego e investimentos estão recuando e que só irão retomar ânimo depois de um período necessários de ajustes na economia. Observam que crédito também crescer de forma mais moderada. Contudo avaliam que a dinâmica dos aumentos salariais ainda preocupa, apesar do processo de distensão em curso no mercado de trabalho,  indicando que há aqui uma preocupação maior com o processo de indexação informal. Deixaram claro desta vez que é seu objetivo fazer com que inflação convirja para o centro da meta, 4,5% a.a.,  no final de 2016. E finaliza dizendo que permanecerão vigilantes, ou seja, que devem subir os juros novamente na próxima reunião.

Resumindo: um ata mais direta, objetiva e sem muito espaço para duplas ou triplas interpretações ambíguas. Fico com a impressão que a nova composição do COPOM esteja mais sintonizada com as metas e com os desafios de se conter a inflação.

O Mercado reagiu de forma coerente: aumentou as projeções de juros para os próximos 18 meses, pois tudo indica que eles devam subir mais e permanecer elevados por mais tempo. Já os juros de prazo mais longo subiram bem menos. As taxas reais de juros de curto prazo também subiram um pouco e o dólar permaneceu relativamente  estável.

Acho que podemos estar assistindo uma mudança importante no comportamento do BC daqui para frente, o que deve ajudar muito no combate à inflação. Tal determinação pode sim trazer um custo econômico maior no curto prazo com uma recessão mais intensa, mas, por outro lado, deve encurtar sua duração e abrir espaço para uma queda maior de juros a partir da segunda metade de 2016.

Enfim, parece que algo mudou. E para melhor. Uma pena que o BC demorou 3 anos para perceber que este é o caminho correto. Espero que seja mesmo para valer desta vez. E que, daqui para frente, tudo possa ser diferente, como pede o grande Roberto Carlos em uma de suas famosas canções:

 

Se Você Pensa

Roberto Carlos

Se você pensa que vai fazer de mim
O que faz com todo mundo que te ama
Acho bom saber que pra ficar comigo
Vai ter que mudar

Daqui pra frente tudo vai ser diferente
Você tem que aprender a ser gente
Seu orgulho não vale nada! Nada!

Você tem a vida inteira pra viver
E saber o que é bom e o que é ruim
É melhor pensar depressa e escolher
Antes do fim

 

 

bob

 

 

 

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segunda-feira, 27 de abril de 2015 Crise Brasileira, Inflação, Juros no Brasil, utilidade | 00:36

Como se perde com a inflação

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Todos já se irritaram com a elevação dos preços, certo? Mas que tal mostrar como isto afeta nosso orçamento e quem ganha com isto?

Uma matemática simples: a cada 2% de elevação de inflação, a renda real do trabalhador cai 0,9%, pois os salários só são reajustados uma vez por ano e com base na inflação que passou. Renda real equivale ao poder de compra dos rendimentos, como os salários. Isto significa que, neste cenário que descrevi, se você podia comprar 100 almoços no quilo com teu salário mensal, depois de uma alta de 2% na inflação anual você só  pagar pode 99. Parece pouco né? Mas não é não. Como nossa inflação está andando a 8.2% a.a. e a meta é de 4.5% a perda real de salário é de 1,7% aproximadamente.

Isto ocorre porque a indexação dos salários é anual. Logo, durante 11 meses seu salário não sobe, mas os gastos, por definição, acompanham a inflação todo dia. A indexação nos protege de forma muito imperfeita da inflação. E acaba nos enganando ao criar uma ilusão monetária, pois os reajustes não conseguem repor o poder de compra dos salários. Isto vale para salários, aposentadorias, pensões, seguro desemprego e programas de transferência, como bolsa família. Como o consumo das famílias chega a uns 60% do PIB, estamos falando de 1% do PIB de perda no mínimo.

Alguns poupadores também perdem quando a inflação sobe e o rendimento de seus papéis não é ajustado na mesma velocidade. Neste caso, todo o estoque de recursos investidos sofre os efeitos da alta da inflação. Isto ocorre principalmente quando:

  • Se investe na Poupança, cujo rendimento na prática flutua muito pouco com a inflação. São hoje mais de R$ 650 bi depositados na Poupança. Uma alta de 3,7% da inflação gera uma perda real para os depositantes da ordem de R$ 24 bi por ano! 
  • O dinheiro fica parado nas contas correntes dos bancos (depósitos à vista = R$ 150 bi), assim como o dinheiro que carregamos na carteira (R$ 160 bi). Só aí a perda adicional em função da elevação da inflação é da ordem R$ 11.5 bi por ano.
  • Até os títulos de renda fixa prefixados, tais como as NTN-F´s compradas antes da alta da inflação (R$ 250 bi) tem seus rendimentos reais corroídos pela elevação da inflação.
  • Rendas de aluguéis de imóveis, que só são ajustados uma vez por ano, também sofrem como os salários.

Mas você deve estar perguntando: para onde vão estes mais de 2.0% do PIB?

Simples: este ganho vai para o capital que estiver mais protegido da inflação, seja através da indexação mensal dos rendimentos de seus investimentos (Títulos indexados à inflação como as NTN – B por exemplo) ou através da remarcação de preços que é feita com frequência maior do que a dos salários.

Outro beneficiário é o orçamento do Estado que, sempre que adia a liberação de recursos para os gastos via contingenciamento, acaba reduzindo o valor real do gasto efetivo que é fixado em R$ no orçamento, enquanto a maioria de suas receitas sobe junto com a inflação, como PIS/COFINS, ICMS, ISS, IPI, IR da PJ, etc. Isto acaba ajudando o ajuste fiscal.

Os que se endividaram tomando empréstimos de longo prazo a taxas fixas e investiram em bens cujo valor acompanha a evolução da inflação podem ter alguns ganhos, como pode ser o caso daqueles que compraram imóveis há alguns anos. Porém num cenário inflacionário é improvável que os preços dos imóveis acompanhem a evolução da inflação em função das elevadas taxas de juros.

Também são beneficiados os que tomaram recursos no BNDES a taxas fixas via PSI ou indexados a TJLP, que subiu menos do que a inflação nos últimos anos.

Mas o Estado e os contribuintes também acabam pagando a conta. Quando a inflação se eleva, os juros pagos pelo Estado em sua dívida acabam subindo na medida em que os títulos vencem e são renovados a novas taxas que já refletem as expectativas elevadas de inflação. Os investidores passam a exigir juros cada vez maiores, pois temem que a inflação futura suba ainda mais e acabe corroendo ainda mais o valor real de seus investimentos. As taxas reais de juros pagas pelo governo, já descontada a inflação, subiram mais de 2% nos últimos anos. Para quem deve mais de 60% do PIB, esta conta pesa, o que acaba demandando um aperto fiscal ainda maior e mais impostos.

Este é o tal do imposto inflacionário. Transfere-se renda dos menos favorecidos, com menores recursos e com baixo acesso a produtos financeiros mais sofisticados, para o topo da pirâmide econômica. Não existe nada mais perverso do que isto. Ele é regressivo, pois os mais pobres sofrem mais, e antidemocrático, pois não é discutido no Congresso e tampouco debatido com a sociedade. E tem como subproduto a destruição de um patrimônio nacional,  a nossa moeda, que, num cenário de inflação elevada e persistente, perde suas funções de unidade conta e de reserva de valor. Gera-se assim o risco de se ampliar o processo de indexação informal que já existe na economia aumentando-se a frequência dos reajustes de preços e salários, o que colocaria a inflação numa espiral ascendente e descontrolada trazendo o total colapso do consumo e do investimento.

Logo, antes de criticarem o BC na sua disposição de trazer a inflação para meta em 2016, pensem nisto e avaliem se o custo de subir o juro não vale mesmo a pena.

 

realcorroido

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sexta-feira, 10 de abril de 2015 Crise Brasileira, Inflação, Juros no Brasil, Sem categoria | 15:22

O enorme custo de trazer a inflação de volta à meta

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Os números recentes de inflação são de fato preocupantes. Ela bateu mais de 8% nos últimos 12 meses, como mostra o gráfico vermelho abaixo, turbinada mais recentemente pelo reajuste das tarifas públicas (gráfico laranja abaixo) e do câmbio, e por uma inflação persistente de serviços que insiste em ficar acima de 8% já há alguns anos como vemos em verde no gráfico abaixo:

 

recentinlf

 

Para agravar a situação, a inflação continua bem espalhada, como mostra o índice de difusão:

 

dispersao

 

E seu núcleo, excluindo preços monitorados e preços de alimentação em casa, seguem fortes, como vemos no gráfico vermelho abaixo, porém dando alguns sinais de estabilização, porém ainda acima do topo da meta:

 

nucleoexmonitalicasa

 

Os rendimentos das pessoas empregadas nos grandes centros seguem subindo em ritmo acelerado, como mostra gráfico abaixo:

 

RENDIMNOMINALOCUPADO

 

 

 

estando há vários anos rodando ao redor de 9% a.a. e sem sinais de queda significativa que fosse consistente com uma inflação caminhando para o centro da meta.

Um fator que tem ajudado a aliviar a inflação tem sido as commodities apesar da forte alta do dólar. Seus preços em R$ tem se mantido estáveis, como mostra o gráfico abaixo:

 

indicecommbravarano

 

 

O mesmo pode ser visto na inflação dos bens comercializáveis com o exterior, que estão subindo a uma velocidade inferior à inflação média:

 

comercializa

 

Isto é uma boa e uma má notícia pois, como somos exportadores líquidos de commodities e nossa principal aposta em termos de investimentos nos últimos 4 anos foi o petróleo do pré sal cujo preço despencou nos últimos anos, isto não é nada bom para nossas exportações e para o financiamento de nosso déficit externo. Os termos de troca, que mostram a relação dos preços do que exportamos sobre o que importamos, têm caído muito como mostra gráfico abaixo:

 

termtroca

 

Ou seja, vamos precisar manter o dólar elevado para conseguir financiar nosso saldo externo e promover o ajuste de preços relativos necessários neste novo cenário.

Desta forma, a pressão sobre o BC aumenta ainda mais pois, como já comentei no passado ( http://ricardogallo.ig.com.br/index.php/2015/03/21/credibilidade-do-bc-uma-moeda-perdida/  ), os custos em termos de credibilidade incorridos pelo BC nos últimos anos afetam a gestão da política atual.

O BC faz política monetária através da variação dos juros básicos na economia, o SELIC. Tal taxa atua através de dois canais principais: através do crédito, ao variar o custo do dinheiro, afetando assim a demanda interna, tanto no consumo como no investimento. E através das expectativas. Um BC com credibilidade, ao fazer pequenos movimentos com os juros sinaliza aos agentes que não irá tolerar elevação excessiva dos preços ou preços caindo. Assim os agentes se retraem e passam atuar no sentido desejado pelo BC, seja de aumentar os preços ou de reduzi-los. As expectativas com relação à inflação futura ficam assim contidas e estáveis, apesar de eventuais choques que afetem os preços no curto prazo. Isto elimina a necessidade de se fazer grandes flutuações nos juros ou de se impor muita volatilidade na atividade econômica.

Como já coloquei acima, a credibilidade do BC atual foi afetada pelos resultados da condução da política monetárias nos últimos anos que permitiu que inflação abandonasse o centro da meta e se estabilizasse perigosamente acima do topo da banda de metas.  Desta forma, o custo em termos de queda de atividade econômica para trazermos a inflação de volta para o centro da meta em 2016, como já prometido pelo BC, serão bastante grandes, pois, além da questão da perda de credibilidade, existe hoje um componente inercial importante na inflação atual devido a alguns fatores:

  • Os salários dos trabalhadores vêm subindo acima de 8% a.a. já há algum tempo, e com inflação andando a 8%, é muito difícil que os reajustes nos dissídios que teremos no segundo semestre sejam inferiores a este número, o que determinaria um patamar médio a ser perseguido pelos sindicatos.
  • O salário mínimo em 2016 deve subir ao redor de 8%.
  • A persistência da inflação de serviços em níveis bem elevados em função da alta do custo com mão de obra.
  • O aparente abandono por parte do BC de perseguir o centro na meta nos últimos anos (http://ricardogallo.ig.com.br/index.php/2015/03/21/credibilidade-do-bc-uma-moeda-perdida/)
  • Uma elevação maior do dólar ou do preço do petróleo podem levar a Petrobrás a subir os preços dos combustíveis mais uma vez, à luz de sua frágil situação financeira.
  • A incerteza sobre regime hídrico impede uma redução dos preços da eletricidade, o que poderia ajudar bastante a conter a inflação.
  • O processo incompleto de ajuste de preços relativos entre os bens comercializáveis e os não comercializáveis com o exterior, fundamentais para reversão do déficit externo.
  • Expectativas elevadas de inflação para 2016 que ainda estão fortemente ancoradas em 5,6% a.a., ou seja bem acima da meta estabelecida pelo BC.
  • Redução das margens de lucro das empresas em função de aumento dos impostos o que limita sua capacidade de absorver aumentos de custos.

Para quebrar estas potentes forças inerciais, iremos precisar de um aumento no desemprego ainda maior. Os dados recentes mostram uma reversão clara na tendência de queda do desemprego, como vemos abaixo em vermelho:

 

desempregose

 

 

Mantida tendência atual, o quadro deve continuar piorando gradualmente nos próximos 12 meses como indica o gráfico amarelo acima.  O mesmo pode ser visto no comportamento da geração de empregos formais no CAGED, que já tem causado uma queda no consumo que segue desacelerando:

 

conspayroll

 

O problema é que, em função da piora do quadro fiscal, da crise na Petro, nas empreiteiras, juros elevados, dólar caro, a atividade econômica piorou bastante nos últimos meses, e o mercado já aposta numa contração de atividade de mais de 1% a.a. no PIB deste ano. SE mesmo com o PIB levemente positivo dos últimos meses o desemprego já mostrou uma elevação, imagine o que vai acontecer com este se PIB de fato cair como se prevê ? É bem provável que terminemos 2015 com uma taxa de desemprego (dessazonalizada) ao redor de 7%.

Temos abaixo a evolução de nosso PIB desde 1996:

 

pibtend

 

 

O gráfico azul mostra a evolução dos dados trimestrais do PIB desde 1996. O gráfico verde mostra sua tendência central. Vemos que em 2009 (amarelo)  em função da crise internacional nosso PIB andou bem abaixo de sua tendência. Assumindo que a economia se retraia 1,5% este ano, como esperam alguns analistas, nosso PIB deverá seguir o gráfico vermelho, se distanciando bastante de sua tendência central.

O gráfico abaixo mostra a evolução do desvio da tendência desde 2003. As setas amarelas mostram momentos onde PIB se desacelerou em relação a sua tendência. Podemos ver que se de fato o PIB cair 1,5% este ano (gráfico marrom), o desvio da tendência em 2016 será maior do que aquele visto em 2009:

 

desviopibtendencia

 

 

Nos períodos onde desvios são negativos temos  quedas na inflação, uma vez que as pressões de custos não são repassadas aos preços, pois a demanda cai muito nestes momentos. O gráfico abaixo mostra nas setas amarelas o comportamento da inflação dos últimos 12 meses nestes momentos em que no PIB anda abaixo de sua tendência. Podemos notar que há quedas de inflação nestes momentos. Em 2009, a inflação saiu de quase 6,5% a.a. e recuou para quase 4% em 1 ano. Ou seja, uma redução de 2,5% a.a.  Vê-se uma queda maior ainda de 2005 a 2007 (5%):

 

inflacaorecente

 

 

O que explica esta queda mais acentuada da inflação de 2005 a 2007 foi a forte queda do câmbio real (valorização de nossa moeda) ocorrida naquela época, como vemos em vermelho no gráfico abaixo (R$ fica mais forte quando gráfico desce):

 

cambioreal0509

 

Vemos que após 2009 o câmbio se valorizou menos ( verde), o que impediu uma queda maior da inflação. E a tendência de valorização do R$ se reverteu desde 2011. Logo, não é razoável esperar ajuda deste front.

Ou seja, apesar do desvio previsto da atividade econômica de sua tendência ser maior do que o vivido em 2009, não é razoável esperar uma queda tão acentuada da inflação como a que vimos em 2005 / 2007 em 2016, em particular se a economia voltar a crescer no ano que vem, como torce o governo. Ou seja, a probabilidade de não atingirmos a meta em 2016 é elevada. A alternativa seria o BC impor juros ainda maiores, de tal forma a aprofundar o desvio ainda mais, o que propagaria a recessão atual para 2016. Contudo, um número crescente de analistas imagina que governo deve reduzir o ritmo da queda dos juros no próximo Copom para 0,25% e sinalizar que encerrará em breve ciclo de alta. Seria isto um equívoco? Bem, isto seria coerente com o cenário político que descrevi em ( http://ricardogallo.ig.com.br/index.php/2015/02/06/o-limite-politico-do-ajuste-necessario/ ).

Resumindo: tudo indica que dificilmente teremos a inflação na meta em 2016. Mais uma vez. O sonho agora fica para 2017. Isto se não cairmos na tentação de tentar acelerar a economia já em 2016.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

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