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Arquivo da Categoria Crise na Europa

segunda-feira, 1 de setembro de 2014 Crise Brasileira, Crise global, Crise na Europa | 01:48

Os reais efeitos das crises americana e européia em nosso crescimento

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Um dos argumentos usados para justificar a performance fraca de nossa economia nos últimos anos está centrado nos efeitos da grave crise externa, européia  e americana, em nossa economia. De fato a crise americana e sua irmã européia tiveram um forte impacto na economia global, cujas sequelas serão sentidas ainda por alguns anos.  Logo, é incontestável a tese de que a crise tenha tido algum impacto sobre a performance de nossa economia nos últimos anos

Contudo, o que é preciso avaliar é se o impacto de tal crise em nossa economia é suficiente ou não para explicar a nossa pífia performance econômica dos últimos anos. Mas avaliar diretamente os efeitos colaterais no Brasil de tais crises e das reações dos governos daqueles países a elas é uma tarefa muito difícil. O que é possível fazer é comparar o desempenho relativo de nossa economia com outros países e tentar tirar daí alguma conclusão.

Usando dados retirados do banco de dados do FMI :

http://www.imf.org/external/pubs/ft/weo/2014/01/weodata/weoselgr.aspx

eu preparei alguns gráficos, para variar, que mostram a evolução anual de nosso PIB vis a vis outros países desde 2006. Lembrando que crise americana teve seu pico em 2009 e a Européia em 2012.

Vamos começar comparando a evolução do PIB brasileiro  e do americano neste período:

pibeuabrasil

 

 

As barras azuis mostram a variação de nosso PIB ano a ano e as laranjas mostram o mesmo para o PIB americano de 2006 até 2014, usando para 2014 as projeções do FMI, que , estão bem otimistas no caso brasileiro pois apontam um crescimento de quase 2%, algo que, segundo a média dos analistas consultados pelo BC, não deve passar de 1%. Vemos que até 2010 nossa economia performava bastante melhor do que a deles e que de 2010 para cá a diferença entre a nossa taxa de crescimento e a deles ficou bem pequena, como mostra bem o gráfico abaixo:

 

braseua

 

 

Vemos ( seta amarela) que de 2006 até 2010 nosso PIB em média andava bem mais rápido do que o deles. Já após 2010 a coisa se inverteu…

Ou seja, por estes gráficos temos a sensação que a crise americana foi pior para nós do que para os próprios americanos em termos de performance relativa, o que, a meu ver parece meio absurdo.

Outro aspecto comentado por alguns membros da equipe econômica é que o desaquecimento da economia chinesa nos prejudicou muito.  Podemos ver no gráfico abaixo a evolução do PIB anual Chinês ( azul) e o do PIB Brasileiro desde 2006:

brasilchinapib

 

Vemos ( seta amarela) que o PIB chinês vem se desacelerando desde 2007, quando crescia a 14% a.a, e hoje parece ter se estabilizado ao redor de 7,5% a.a.. Nosso PIB teve um comportamento similar,  o que pode ficar mais claro no gráfico de dispersão abaixo:

pibbrasxchina

 

Parece que há uma correlação razoável entre a variação do PIB anual Chinês (verde) e nosso Pib anual ( cinza), cuja regressão aparece na reta pontilhada. Tal regressão indica que se o PIB Chinês crescer 1 ponto percentual mais rapidamente, nosso PIB acelera 0,7% a.a. . Aqui temos uma outra má notícia, pois isto indicaria que se o PIB Chinês em 2015 crescer a 6,5% a.a ao invés dos 7,5% a.a. deste ano, nosso crescimento se desaceleraria em 0,7% do PIB… Ou seja, se terminarmos este ano com 0,7% de crescimento do PIB, ano que vem dá zero, tudo mais constante.. Se isto for verdade quer dizer que não temos vida própria, pois dependemos dos chineses para crescer mais rápido. Mas não seria isto muito perigoso? Seria sim, pois não é razoável esperar que economia chinesa volte a crescer a 10% ou 12% a.a., o que significaria que vamos ficar estacionados em 1 ou 2% a.a. de crescimento por alguns anos pelo menos.

E a Europa? A enorme depressão vivida naquelas bandas estaria nos arrebentando? O gráfico abaixo mostra a taxa média de crescimento entre 2006 e 2010  ( barras azuis) e entre 2011 e 2014 ( em laranja) para o Brasil, Espanha e Itália, 2 países periféricos fortemente afetadas pelos problemas na Grécia e Portugal:

brazieuropa

 

 

Vemos que no caso brasileiro houve uma queda na taxa de crescimento quando se comparam os dois períodos, em linha com o que ocorreu na Itália como na Espanha. Porém parece que os efeitos da crise européia aqui foram maiores do que lá, como vemos no gráfico abaixo que mostra o diferencial de crescimento Brasil / Itália ( barras azuis) e Brasil / Espanha ( barras em laranja) , até 2010 e após 2010:

brasileuroparelat

 

Vemos em verde que antes da crise crescíamos de 3,5 a 4,5% a.a. mais rápidos do que eles, e em vermelho vemos que após a crise européia o diferencial entre nosso crescimento e o deles caiu para 2,5% . Ou seja, novamente parece que a crise Européia nos afetou mais do que aos próprios europeus, o que não me parece fazer sentido tampouco.

Mas quais os efeitos destas crises nos nossos vizinhos da America Latina?

Usei dados da variação do PIB anual de uma amostra alguns países da região desde 2006 como mostra o gráfico abaixo:

 

piblatam0614

 

Embora estejam na mesma região, estes países apresentam vocações diferentes:

– Uruguay, Panamá: serviços

– Argentina, Costa Rica : agricultura

– Chile, Peru, Equador, Colômbia: recursos naturais

– México: manufatura

As barras verticais mostram a variação do PIB anual para cada um dos países da amostra, com destaque em verde para o Brasil e em preto para a média da amostra incluindo o Brasil. Já dá para ver aí que nos últimos anos a coisa aqui ficou pior, mas creio que o gráfico abaixo nos ajude a ver melhor nossa posição relativa:

 

 

posrelatlata,

 

O gráfico vermelho mostra a evolução de nossas taxas anuais de crescimento desde 2006. E o gráfico preto mostra a evolução da média aritmética da taxa de crescimento da amostra inteira. Fica evidente que após 2010 nossa economia tem performado consistentemente pior que a de nossos vizinhos. Ou seja, parece que a crise nos afetou mais do que a nossos vizinhos!

Vemos no gráfico abaixo, que entre 2006 e 2010 crescíamos a uma taxa apenas 0,6% a.a. abaixo da média da amostra, e nos últimos 4 anos temos crescido a quase 3% a.a. abaixo da amostra:

 

 

brazilvsmedialatam

 

 

Para se ter uma idéia do que isto  representa, o gráfico abaixo mostra o crescimento acumulado de cada um dos países latinos de nossa amostra  entre 2011 e 2014:

 

 

piblatamacum1114

 

 

Vemos em verde que nosso país cresceu no período menos de 10%, a pior performance da amostra, vis a vis uma média de 20% da amostra ( amarelo), e bem abaixo dos campeões ( marcado em laranja).

Vamos analisar agora da ótica da inflação, que tem estado persistentemente elevada, apesar da nossa taxa baixa de crescimento. O gráfico abaixo mostra a evolução ano a ano desde 2004 de nossa inflação comparada a de alguns outros países:

 

inflabrasmundoserie

 

 

Nosso gráfico (em verde) se descolou bastante da amostra (vermelho) após 2008, e de lá para cá a coisa só piorou.  Veja o gráfico abaixo que mostra a evolução da diferença entre a nossa taxa de inflação e a média da amostra acima ano a ano desde 2004:

 

infbrasilamostra

 

Vemos que de 2004 até 2007 tal diferença só caiu (seta verde) e que depois de 2008 só subiu (seta vermelha). Ou seja, nossa inflação subiu mais do que a inflação média dos países das amostras após 2008.

Tanto no quesito crescimento como no quesito inflação nossa performance relativa nos últimos anos foi pior do que outras economias igualmente ou mais expostas aos efeitos da crise de 2008/2010. Sejam quais forem os motivos da nossa pífia performance dos últimos anos, acho perigoso e temerário assumir dizer que isto se deva apenas à crise externa, pois se isto for verdade, devemos ser bem mais frágeis que nossos vizinhos ou do que os países que foram diretamente afetados pela crise. Precisamos ou inventar outra desculpa melhor ou tentar entender o que de fato nos tem levado a esta performance horrível e começar a mudar as políticas para reverter este quadro.

Novamente é fundamental que os candidatos(as) à Presidência da República tenham em mente a situação internacional e saibam que não mais seremos empurrados pelos bons ventos externos que nos ajudaram até 2008. Pois quando precisamos usar nossas próprias pernas para nos movermos para frente, elas se mostraram atrofiadas. Ficar usando a economia internacional com desculpa não nos serve para nada. Só atesta nossa incompetência.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

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terça-feira, 1 de outubro de 2013 Crise Brasileira, Crise global, Crise na Europa, Sem categoria | 03:30

Europa saindo do buraco

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Pesquisa feita pela consultoria McKinsey junto a mais de 1200 executivos no mundo todo mostra uma sensível melhora no sentimento nos últimos 3 meses:

mackicond

 

 

Marcado em preto e cinza no topo da tabela vemos evolução do sentimento desde junho nas condições correntes e esperadas para os próximos 6 meses na economia e nos negócios.

A melhora é generalizada, sendo impulsionada principalmente por uma dramática melhora na Europa ( verde e rosa).

Ou seja, os ventos externos favoráveis:

  • China melhorando
  • Alta de juros mais gradual nos EUA
  • E Europa saindo do buraco

irão dar uma boa ajuda a nossa economia.

Uma boa e uma má notícia ( para alguns e para outros) :

a. a desculpa que estamos sofrendo os efeitos da crise externa para justificar o pífio desempenho de nossa economia está perdendo credibilidade;

b. teremos tempo para arrumar a casa e fazer as reformas necessárias e consensuais.

Aproveitemos.

 

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quinta-feira, 5 de julho de 2012 Bancos, Crise na Europa, Politica Economica | 15:23

Lições dos bancos europeus

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Muito já se falou sobre os problemas dos estados europeus, de seus gastos, de suas finanças precárias, do aperto fiscal e dos seus impactos na demanda interna e no emprego, enfim, a mídia tem dado um enorme foco foi dado nas finanças públicas.

Porém pouco tem se comentado sobre onde a crise começou e onde pode acabar: os bancos.

Para que os estados europeus pudessem expandir irresponsavelmente seus gastos na última década, foi preciso que alguém lhes financiasse, pois dinheiro não cai do céu. Se eles gastaram mais do que podiam é porque alguém lhes emprestou tal grana. It takes two for a tango…

Os bancos europeus foram os agentes que financiaram esta festa. Alguns financiaram as bolhas imobiliárias, que inflaram artificialmente a arrecadação de impostos de alguns países (Espanha e Irlanda), e agora precisam resolver os problemas de seus bancos com os créditos imobiliários inadimplentes. Outros bancos financiaram diretamente os gastos dos governos periféricos através de compra de títulos destes países. Tais bancos assumiram que tais papéis, por serem de governos da região do Euro e denominados em Euros não estariam sujeitos a risco de calote. Esta percepção reduziu dramaticamente o custo de captação dos países periféricos ao ponto da Grécia ter sido capaz de captar recursos por 10 anos pagando juros anuais de 0,50% a.a. acima dos juros alemães. Esta queda acelerada do custo financeiro elevou dramaticamente o endividamento das famílias, estados e empresas na periferia da Europa.

Os bancos europeus reagiram a este choque de queda de taxas e de percepção de risco aumentando fortemente a oferta de crédito. Seus balanços cresceram rapidamente e sua alavancagem (relação entre recursos captados junto a investidores / capital próprio) subiu muito. Isto acabou elevando os lucros dos bancos, o que por sua vez aumentava a compensação de seus executivos que ficavam assim mais motivados para fazer mais empréstimos.

Esta expansão rápida do crédito acelerou o crescimento econômico nos países periféricos o que aumentou a popularidade de seus governos. Isto acabou reduzindo o incentivo para que os líderes governamentais agissem no sentido de evitar que tal bolha de crédito se formasse. O custo político de se atuar no sentido de contar tal bolha seria elevadíssimo e levaria tais lideranças a derrotas políticas nos sistemas democráticos.

Nada disto é ilegal, antiético ou imoral.  A vida é assim. Reagimos de acordo com os incentivos que recebemos, dentro das regras que estabelecemos e guiados pelos nossos ideais, valores e ambições individuais. Contudo, esta coisa toda deu no que deu: uma crise econômica que pode levar ao fim da união europeia, com consequências políticas e econômicas impensáveis.

Com o estouro das bolhas imobiliárias e de crédito vividas pelos países periféricos, a atividade econômica se desacelerou, o que induziu a uma imediata redução na oferta de crédito por parte dos grandes bancos.  É razoável que um banqueiro aja assim: quando a atividade econômica cai, o risco de inadimplência em suas carteiras de empréstimos aumenta, o que os leva a reduzir a oferta de novos empréstimos e a aumentar as taxas cobradas para compensar esta elevação dos riscos. Qualquer gestor sério de instituição financeira ou regulador de bancos recomendaria tais atitudes. Esta redução na oferta de crédito levou a um novo ciclo de desaquecimento econômico que aumentou ainda mais a inadimplência. Para conter este ciclo, cabe aos BC’s reduzirem os juros e aumentarem a liquidez no sistema. E foi isto o que ECB fez. Porém quando a atividade já está fraca e os juros já estão baixos, a eficácia desta política monetária expansionista é muito pequena. É fundamental que os governos adotem uma política fiscal expansionista nestes casos, o que implicaria em aumento dos déficits fiscais dos países periféricos e em sua necessidade de financiamento junto ao mercado. Contudo, a deterioração das contas públicas destes países em virtude da queda de arrecadação de impostos e elevação dos gastos através dos chamados estabilizadores econômicos (seguro desemprego, entro outros) fez com que a oferta de crédito para tais governos diminuísse, o que elevou seu custo de captação, piorando ainda mais a situação fiscal destes países. Assim, os estados que seriam os salvadores da pátria, acabaram sendo amarados pela crise, tornando-a ainda mais dramática.

Neste cenário de deterioração econômica acelerada, a probabilidade de inadimplência por parte dos tomadores de crédito dispara, exigindo um forte aumento no provisionamento por parte dos bancos, o que acaba por reduzir sua capitalização ainda mais, tornando-os mais vulneráveis.

Os modelos de provisionamento de empréstimos se baseiam em dois fatores:

  • 1.A probabilidade do devedor não honrar seus compromissos
  • no vencimento;

  • 2. A perda esperada no caso do devedor não honrar.

Quanto maior o produto de (1)  x (2), mais provisão precisa ser feita, e pior fica a capitalização dos bancos.

Com a queda da atividade econômica, o número de empresas que não conseguem gerar lucros aumenta e o número de desempregados também aumenta, o que aumenta a probabilidade de (1).

Quando alguém não honra um empréstimo, há algumas formas de você tentar recuperar suas perdas:

  1. Venda dos ativos pegos em garantia, como imóveis ou carros;
  2. Liquidação de ativos da empresa ou do cliente no caso de sua falência;
  3. Descontos no valor da dívida ou nos juros, para que cliente possa pagar.

Numa crise como a que está ocorrendo na Europa, o valor que você consegue na venda ou liquidação de ativos cai muito, pois ninguém quer comprar nada numa situação destas. Logo, os descontos concedidos para empréstimos com problemas aumentam, o que aumenta a perda que mencionei em (2) acima.

Neste cenário de crise, o produto (1) x (2) sobe bastante, o que força os bancos a aumentarem dramaticamente suas provisões, reduzindo sua capitalização e, portanto, sua vontade de fazer mais empréstimos. Com isto é natural que as taxas de juros cobradas pelos bancos subam, apesar da queda dos juros básicos fixados pela política monetária.

Tal cenário é percebido pelos investidores e depositantes que começam a retirar os recursos depositados nos bancos que ficaram menos capitalizados, e passam a depositá-los em bancos mais sólidos. Isto acaba empoçando a liquidez em alguns poucos bancos, o que impede a circulação da moeda pela economia, sufocando ainda mais a atividade econômica. Para evitar que tal situação se agrave, o Banco Central precisa ter a missão de ser o emprestador de último recurso: cabe a ele prover liquidez aos bancos que estejam tendo fuga de depósitos e assim demandar um aumento de seu capital por parte de seus acionistas para fazer frente às perdas de crédito esperadas. O ECB proveu linhas aos bancos europeus, porém exigindo garantais em contra partida. É de se esperar que um bom gestor público, como o diretor de um BC, proteja os recursos dos contribuintes que foram emprestados aos bancos com problemas de liquidez, exigindo boas garantias nos empréstimos a eles concedidos. O BC escolhe, portanto, os melhores empréstimos dos bancos e os toma em garantia. Ou seja, se banco quebrar, o BCE poderá cobrar os empréstimos diretamente de seus devedores originais e com isto se ressarcir das eventuais perdas em suas operações de liquidez feitas junto aos bancos com problemas. Nada mais justo. Como contribuinte, eu não esperaria nada menos de nosso BC numa situação análoga.

Porém, ao se apropriar dos melhores empréstimos como garantia nas linhas estendidas aos bancos com problema, os outros credores terão acesso a créditos de pior qualidade no caso de quebra destes bancos com problemas. Ou seja, toda vez que o BC empresta a um banco, a qualidade da garantia que sobra aos outros credores piora. Isto acaba elevando os juros cobrados pelos investidores, o que reduz a rentabilidade dos bancos, piorando a situação deles ainda mais.

E no caso dos bancos com problemas não apresentarem um montante suficiente de empréstimos de qualidade que sirvam como garantia ao BC, só restará ao BC liquidar tais bancos. Porém, e se tais bancos forem sistemicamente importantes, ou seja, grandes demais para quebrar? O que fazer? Deixar quebrar um banco assim arruinaria a economia de vez. Logo é do interesse público que tais bancos não quebrem. É preciso que o estado assuma as perdas nestes casos, protegendo os milhares de depositantes, penalizando apenas os acionistas e investidores de maior risco.

Para evitar que as coisas saiam do controle, os governos normalmente estendem garantias a todos os depositantes, de tal forma que, no caso de quebra dos bancos com problemas, todos os depositantes seriam pagos pelo governo, que assumiria assim, junto com os acionistas dos bancos, as perdas.  

Porém a garantia sobre todos os depósitos de todos os bancos, oferecida por tais governos com suas finanças públicas fragilizadas, pouco vale, dado o volume de depósitos que precisam ser cobertos. Tal garantia acaba por aumentar o endividamento potencial do setor público, no caso de uma quebra de algum banco importante. Isto levaria tais países à insolvência, como quase aconteceu no caso da Irlanda.

Resta alternativa: o governo poderia forçar aumentos na capitalização destes bancos por parte de seus acionistas, exigindo que a totalidade dos créditos que possam se tornar problemáticos numa situação de stress econômico ainda maior seja provisionada. Caso os acionistas não consigam capitalizar os bancos, o governo injetaria o capital necessário e assumiria o controle de tais instituições, para sua posterior venda.

Novamente surge o problema da fragilidade fiscal dos governos periféricos: da onde viriam os fundos governamentais para tais aportes de capital?

A solução encontrada na Europa foi usar o fundo de estabilização monetária criado para ajudar os governos com problema. Tal fundo injetaria recursos nos bancos locais diretamente. Tais bancos passariam então a ser supervisionados pelo ECB dentro de regras mais rígidas. Com isto é provável que a fuga de depósitos seja estancada, evitando assim um agravamento maior dos problemas bancários na Europa.

Mas quais lições nós podemos tirar desta história toda? Seguem alguns pensamentos que me ocorreram:

  • É preciso que haja instituições independentes encarregadas pelo acompanhamento econômico e que tenham o poder e autonomia para atuar no sentido de impedir um crescimento excessivamente rápido do endividamento geral na economia, não só através do crédito bancário, como no mercado de capitais, no endividamento externo, dos governos.
  • A saúde do sistema bancário é crítica para o funcionamento da economia. Sem bancos fortes e rentáveis a economia quebra.
  • Dinheiro é um bem público. A César o que é de Cesar. A guarda do dinheiro, portanto, é um serviço público. Logo, na prática, os bancos são concessionários de serviços públicos e, portanto, devem ser regulados e geridos como tal.
  • Os sistemas de garantias de depósitos bancários precisam ser geridos com prudência, e apresentar uma musculatura forte o suficiente para encarar os momentos de crise.
  • Além dos fundos de garantia de depósitos fica evidente a necessidade de se ter um fundo para capitalização dos bancos em situação de crise. Este fundo precisaria ser formado nos momentos de vacas gordas, com parte das receitas dos bancos, como uma taxa a ser paga ao poder concedente. Assim, aqueles que desejassem abrir um banco pagariam um prêmio ao poder concedente pela concessão da licença e uma parte de suas receitas anuais, que seria definida de acordo com o perfil de risco das atividades daquela instituição. Estas taxas seriam usadas para financiar o fundo de capitalização dos bancos, e estariam vinculadas as receitas por estes geradas. Mais receita significa mais risco, e, portanto, mais contribuição ao fundo de capitalização.
  • É importante repensar o conceito de banco grande demais para quebrar. Se um banco está nesta categoria, ela automaticamente tem um garantia implícita em todos seus depósitos e captações, dada pelo governo federal. Porém ele não paga nada por isto. Ele de fato recebe dinheiro, pois, por ter tal garantia implícita, ele consegue captar depósitos a um custo mais baixo do que os bancos menores que não têm a mesma garantia implícita. Hoje os grandes bancos pagam apenas uma pequena contribuição mensal sobre o volume de seus depósitos a algum fundo de garantia de depósitos, que na maioria dos casos é sub capitalizado (2% dos passivos do sistema) e que só funciona para socorrer os bancos menores. No caso de problemas nos bancos maiores, é suposto que os governos irão socorrê-los. Contudo, eventuais socorros a estes bancos grandes demais para quebrar implicariam em quantias elevadíssimas, que afetariam as finanças públicas, significando em aumento de impostos para toda a sociedade.
  • É perigoso permitir que os bancos dependam muito de recursos captados numa moeda sobre a qual o governo e o BC não tenham soberania quanto a sua emissão. Imagine uma situação em que um grande banco americano, sediado nos EUA, usasse sua subsidiária no Brasil para se financiar através de depósitos em Reais, captados no Brasil, e que os emprestasse nos EUA para empresas americanas. Se este banco viesse a ter problemas e apresentasse uma perda de depósitos, quem iria emitir os Reais para que o BC americano emprestasse para este banco honrar suas obrigações em Reais no Brasil? Nosso BC iria socorrer um banco americano que está emprestando R$ nos EUA? Com o FED faria para socorrer tal banco? Logo, é fundamental que se limite o volume de captações em moeda estrangeira feitas por bancos brasileiros e por suas subsidiárias no exterior.  Um fundo especial garantidor de depósitos deveria ser criado para estes casos, ou linhas cruzadas de socorro com outros BC’s do mundo todo deveriam estar sempre prontas, mas em volume suficiente para cobrir os passivos em moeda estrangeira de nossos bancos;
  • É fundamental que o BC possa atuar com autonomia, mas dentro de padrões rígidos, como emprestador de último recurso no caso de corridas bancárias. Os fundos garantidores de depósito não tem o montante necessário de recursos para atuar em tais situações quando elas atingem os bancos sistemicamente importantes. Contudo, em alguns países, como o Brasil, questões legais ligadas ao cumprimento da Lei de Responsabilidade fiscal impedem ou inibem atuações do BC neste sentido. Seria preciso rever o arcabouço jurídico nestes casos com o objetivo de viabilizar ações do BC em situações especiais, autorizadas pelo CMN, e que os ativos recebidos em garantia em tais transações de socorro sejam de qualidade irrefutável, empacotados na forma de títulos securitizados negociáveis, com grande diversificação na carteira de empréstimos que os constituem.

Enfim, acho que vale a pena olhar e aprender um pouco com os erros dos outros. Pois o custo de se aprender como os nossos erros num assunto como este é muito elevado.

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terça-feira, 22 de maio de 2012 ataques especulativos, Bancos, BRICS, Câmbio, Crise global, Crise na Europa, Politica Economica | 12:30

A saída da Grécia: grehman, greuro, grexit, greecification

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Nunca um país tão pequeno ocupou tanto as manchetes econômicas. A Grécia, que representa aproximadamente 2,5% do PIB europeu e menos de 0,5% do PIB global, tem causado um nervosismo enorme nos mercados, e atraído à atenção da mídia global e de economistas famosos.

A crise é tão importante que eu acho que ela possa dar origem a neologismos, tais como grehman, greuro, grexit e grecification.

Vários analistas acreditam que seja inevitável que o país saia da moeda única e adote uma nova moeda. A situação do país é muito grave. O PIB grego, que caiu 6,9% em 2011, deve cair mais de 5% este ano, em função das medidas de austeridade fiscal anunciadas e do enorme aperto de crédito decorrente da corrida aos bancos e da fuga de capitais. Apesar desta enorme contração, o déficit em conta corrente grego ficou em quase 10% em 2011, e em 2012 deve ficar na casa dos 7%. Ou seja, a Grécia precisa importar poupança todo ano para manter sua economia funcionando. O furo orçamentário grego foi de 9% do PIB em 2011 e este ano não deve vir abaixo dos 7%. O déficit primário, ou seja, o excesso de despesas correntes do governo excluindo o pagamento do serviço da dívida é de 1,5% aa, vindo de um déficit de 2,5% do PIB em 2011. Ou seja, eles não conseguem pagar suas despesas correntes básicas com a arrecadação de impostos. Os depósitos nos bancos gregos vêm caindo consistentemente desde 2010, quando chegavam a Euro 240 bi. Hoje tais depósitos  somam pouco mais de Euro 160 bi, e, segundo a imprensa local, os saques se intensificaram nos últimos dias, com centenas de milhões de euros deixando os bancos gregos a procura de bancos mais sólidos na Alemanha. Para agravar a situação, os partidos políticos que apoiaram o plano de austeridade apresentado pela comunidade europeia não conseguiram agrupar uma maioria parlamentar, o que exige a realização de novas eleições, elevando a as chances de partidos mais radicais assumirem o poder com uma agenda de renegociar o acordo de ajuste assinado com as lideranças europeias. Segundo estimativas do Bank of America o caixa do governo grego acaba até meados de julho, pouco após as eleições marcadas para 17 de Junho. Ou seja, dependendo do que acontecer neste processo eleitoral, o governo grego poderá ser forçado decretar moratória geral nos próximos meses, caso ele decida romper com o acordo de ajuste com o FMI e CEE, o que impediria o desembolso de novos recursos dentro do programa de socorro recente.

O FMI já emprestou aproximadamente Euro 21.7 bi para Grécia. O Fundo de estabilização europeu já emprestou Euro 74 bi. O BC europeu tem em sua carteira Euro 55 bi em títulos da dívida pública grega e os países Europeus já emprestaram individualmente Euro 53 bi para Grécia, ou seja, Euro 182bi foram emprestados pelos países da região do Euro à Grécia, de acordo com o banco UBS. O setor privado tem agora em suas mãos cerca de Euro 70 bi em papéis da divida pública grega, que valem hoje pouco menos do que Euro 15 bi, ou seja, o mercado está impondo um desconto de 80% em tais papeis. Só lembrando que tais papéis já sofreram um calote de 50% quando da restruturação de tal dívida, o tal do PSI.

Para agravar a situação o BC Europeu emprestou Euro 104 bi para o BC grego para que este pudesse socorrer os bancos gregos, segundo o Banco UBS. Este é o tal do Target 2. A coisa é simples, porém é chave para se entender o problema. Um grego inteligente, temendo a saída do país da moeda única, saca o seus euros depositados em bancos gregos, e os envia para uma conta aberta em algum banco alemão em Frankfurt. Como a Alemanha e a Grécia estão dentro da região do euro, o fluxo de capitais é livre e qualquer cidadão grego pode abrir uma conta num banco na Alemanha e movimentar sua grana livremente. Este é o conceito básico de um sistema de moeda única. O banco alemão recebe os euros que vieram da Grécia através do sistema de pagamentos do BC europeu e credita a conta  do inteligente grego em Frankfurt. Como o banco alemão não tem o que fazer com estes euros ele os deposita no Bundesbank (BC alemão). O Bundesbank, sendo parte do sistema monetário integrado europeu, deposita tais recursos junto ao ECB.  Ao mesmo tempo, lá embaixo na Grécia, o banco grego não tem esta grana para mandar para o banco alemão.  Com a forte perda de depósitos, os bancos gregos precisam tomar recursos juntos ao BC grego, dando em garantia alguns de seus empréstimos bancários feitos a cidadãos gregos. Logo, para poder transferir os recursos para o banco alemão, o banco grego precisa tomar recursos junto ao BC Grego, que por sua vez toma tais recursos junto ao BC Europeu. Ou seja, o excedente de recursos do BC Alemão é emprestado através do ECB aos bancos gregos, com garantia do governo grego e de empréstimos feitos pelos bancos gregos aos cidadãos e empresas gregas.  O total deste excedente monetário hoje depositado pelos bancos alemães junto ao ECB chega Euro 800 bi, recursos estes que foram emprestados aos bancos da periferia, na Espanha, Itália, Irlanda, Portugal e para Grécia, que consumiu Euro 104 bi nestas transações até agora. Na medida em que mais e mais depositantes sacam recursos depositados nos bancos gregos, este valor emprestado pelo ECB aos bancos gregos tende a aumentar com a fuga de depósitos da Grécia.

Se somarmos os Euros 182 bi de créditos públicos contra o governo grego aos Euro 104 bi que foram emprestados pelo ECB aos bancos gregos teremos um  total de risco dos governos do bloco do Euro com a Grécia é da ordem de Euro 286 bi. É um número elevado, porém não seria suficiente para quebrar o resto da Europa, pois representa pouco mais de 3% do PIB da Zona do Euro. O déficit fiscal da Zona do Euro é da ordem de 4% do PIB, quando comparado aos 8% do déficit público dos EUA. Ou seja, um perdão total da dívida do governo grego com os países da zona do euro produziria um déficit fiscal inicial menor do que o déficit fiscal americano. Mas então por que tanto nervosismo?

Para entender isto vamos assumir por um momento que de fato o novo governo grego decrete a moratória em sua dívida com os governos europeus e abusemos da futurologia para tentar antever os acontecimentos e suas consequências:

  • O governo grego apresenta hoje um déficit fiscal, mesmo se decidir não pagar os juros na sua dívida pública. Com uma moratória é improvável que o governo grego consiga financiar seu déficit primário no mercado. Logo, o governo terá que cortar suas despesas ou pagar suas obrigações com seus fornecedores através da emissão de papagaios, ou seja, de papéis sacados contra o estado grego que serão resgatados pelo estado grego quando este tiver gerado caixa suficiente. Temos um nome aqui no Brasil para isto: precatório. Porém o governo deveria permitir a livre negociação destes títulos no mercado com um desconto vis a vis o seu valor de face. Assim, um título destes no valor de Euro 100 seria negociado por Euros 50 ou menos. Para estimular a aceitação destes títulos no mercado, o governo deveria permitir que tais títulos pudessem ser usados para o pagamento de impostos no futuro, numa certa paridade. Fica criada aí a semente do Greuro ou Nova Dracma.
  • É muito provável que num evento de moratória da dívida grega os bancos gregos tenham seu acesso às linhas de crédito do BC Europeu limitado. Uma moratória grega, com a suspensão dos pagamentos dos juros dos empréstimos tomados junto aos países da Zona do Euro no pacote de salvamento complicaria a situação política do ECB. Por um lado o ECB seria pressionado pelos governos centrais da Europa a reduzir os empréstimos aos bancos gregos, para não aumentar seu risco. Porém o ECB sabe que tal suspensão representaria a expulsão da Grécia da Zona do Euro de fato. Com a redução das linhas do ECB e com o persistente déficit em conta corrente grego a ser financiado, não restaria nenhuma alternativa ao governo grego senão impor controles de capital na Grécia. Seria preciso evitar que o capital em Euros ainda depositados em Bancos gregos saia do país. Seria importante priorizar os pagamentos a serem feitos ao exterior segundo critérios de segurança econômica e social. Seguem alguns mecanismos de controle de capital que nós latino americanos já usamos no passado:

  1. Importações de bens supérfluos ou com substitutos produzidos localmente seriam proibidas;
  2. Pagamentos de juros e dividendos ao exterior seriam suspensos e sujeitos a uma fila, sendo liberados conforme a situação de crédito externo fosse equacionada;
  3. Importações de alimentos e petróleo teriam prioridade sobre o resto. Ou seja, importações de peças e equipamentos para a indústria seriam contingenciadas;
  4. Recursos de gregos depositados no exterior seriam fortemente tributados para forçar sua repatriação;
  5. Seriam criados limites para saques em Euros junto a bancos e caixas automáticos e para transferências ao exterior;
  6. Gregos ficariam proibidos de levar mais do que mil euros em viagens ao exterior;
  7. Cartões de crédito não poderiam ser usados em compras no exterior;
  8. Cidadãos gregos não poderiam ter mais que Euro 10 mil em espécie em seu poder, sendo exigido o depósito do excedente em bancos locais;
  9. Exportadores seriam obrigados a depositar junto a bancos gregos o produto de suas exportações quando do seu efetivo recebimento do exterior
  10. E por aí vai… Já estou até vendo a quantidade de medidas administrativas emitidas pelos burocratas gregos, que irão finalmente ter o que fazer… e não seria nada fácil convencer o povo grego a abrir mão destas coisas…
  • Obviamente que tais medidas não resolveriam o enorme aperto de crédito existente na Grécia. Com a fuga dos depósitos, o sistema financeiro grego não tem caixa para emprestar. Com a forte recessão, os tomadores de empréstimos junto aos bancos gregos ficariam inadimplentes. Isto somado ao calote na dívida pública grega levaria os bancos gregos à total descapitalização. Sem os recursos do fundo de salvamento europeu, tais bancos estariam literalmente quebrados. Logo, a oferta de crédito interno seria dramaticamente reduzida o que levaria o país a uma depressão enorme. O FMI acredita que neste cenário, o PIB grego cairia 10%.
  • Nesta situação não restaria saída ao governo grego senão adotar um sistema de duas moedas, de tal forma a fazer uma transição de forma mais suave em direção à saída total do Euro. A maneira mais simples de se fazer isto é adotar algo similar ao que foi feito no plano Collor, quando os recursos na antiga moeda ficaram bloqueados nos bancos. No caso grego, a situação seria inversa: o governo decretaria que a partir de uma data os empréstimos, depósitos, obrigações e haveres que estavam denominados em euros seriam agora denominados em Greuros, na paridade 1 para 1, assim como todas as obrigações do estado grego. Aqui está um aspecto fundamental para o entendimento do problema. O calote soberano em si não é uma razão para o abandono do Euro. O calote, ao descapitalizar o sistema bancário, gera uma fuga de depósitos do sistema, sistema que só sobreviveria dentro da zona do euro se o ECB continuasse a financiar os bancos gregos após tal calote. Logo, a decisão de excluir de fato a Grécia do sistema de moeda única está nas mãos do ECB. Se este quiser que a Grécia permaneça na Zona do Euro ele deve continuar a financiar os bancos gregos e os governos centrais da Europa precisariam criar condições para que isto ocorra. Por exemplo, o fundo de salvamento europeu deveria prosseguir com o programa de capitalização dos bancos gregos para torna-los solventes e os depósitos dos gregos junto a tais bancos deveriam ser garantidos por algum fundo garantidor de depósitos avalizado pelos países centrais. Com isto a fuga de capitais do sistema bancário grego seria estancada e tais bancos poderiam voltar a emprestar e a expandir a oferta de crédito, extremamente necessária neste momento. Sem isto, só restaria aos gregos abandonarem a moeda única, ou seja, o Grexit.
  • Tudo isto demandaria um governo forte e disposto a tirar a Grécia da moeda única. São medidas duras e muito impopulares. Lembro que ¾ dos gregos querem continuar na zona do Euro, porém não aceitam o programa de ajuste atual. Um governo fraco poderia adiar as decisões e as medidas necessárias para que tal transição ocorresse da maneira menos custosa possível. Isto levaria o país a um caos econômico sem precedentes, com a quebra generalizada de bancos e empresas, resultando num calote indiscriminado na economia, com consequências políticas imprevisíveis. Confiscos, arruaças, revoluções nascem em situações como esta. Tal crise levaria a golpes de Estado e a ascensão de governos radicais e nacionalistas.
  • As dívidas privadas junto a credores internacionais deveriam entrar neste processo de conversão para Greuros, pois caso contrário, as empresas e entidades gregas que assumiram tais obrigações quebrariam por não serem capazes de rolar suas dívidas ou gerar os euros para quitar seus débitos. Estima-se que haja mais de Euro 100 bi em tais dívidas. Tais dívidas seriam centralizadas no governo central, isto é, assumidas pelo governo central após seu vencimento. Na data de vencimento destas obrigações os devedores quitariam suas obrigações com o governo, em Greuros, na paridade 1 para 1. O governo assumiria a partir deste momento a obrigação de renegociar tais dívidas junto aos credores internacionais. Teríamos assim uma situação em que todo endividamento externo grego seria renegociado junto aos credores externos, ou seja, os bancos internacionais, os detentores de títulos públicos gregos, o BC europeu, o FMI e os governos da zona do Euro.
  • Com tal medida, o BC Grego poderia emprestar recursos em Greuros aos Bancos Gregos, recapitalizando-os em Greuros, emitindo assim novos títulos públicos agora em Greuros para rolar sua dívida pública. Desta forma, a liquidez voltaria ao sistema bancário e a moeda nacional da Grécia deixaria de ser o Euro e passaria a ser o Greuro. Os únicos Euros em circulação seriam aqueles que estariam ainda nos bolsos dos gregos. Criar-se-ia um mercado de câmbio livre onde tais euros poderiam ser convertidos para Greuros, numa taxa mais desvalorizada de câmbio. Estima-se que o Greuro seria desvalorizado mais de 50% neste cenário. Os salários e preços seriam todos fixados em Greuros, o que geraria um choque de preços muito importante num primeiro momento, elevando a inflação em Greuros para mais de 30% AA. A integração comercial com o resto da Europa abriu a economia grega e inúmeros produtos lá consumidos são importados. Logo, o custo de vários produtos subiria muito. Por exemplo, a energia importada pela Grécia representa 2,5% do seu PIB. A manutenção de uma taxa de juros em Greuros baixa associada à inflação de custos elevaria a demanda por bens que poderia reaquecer a economia. Os fluxos comerciais com o exterior seriam gradualmente liberados, e as exportações e importações gregas seriam liquidadas na nova paridade cambial. Isto elevaria bastante o preço em Greuros dos produtos comercializáveis com o exterior, como algumas commodities agrícolas, petróleo e outros insumos importados.
  • A recessão e o forte desemprego impediriam que a inflação de bens não comercializáveis com o exterior se elevasse demais, o que causaria uma forte queda dos salários e pensões em termos reais. O poder aquisitivo cairia bastante e a demanda interna cairia mais ainda. Por outro lado, o câmbio mais competitivo tornaria as importações proibitivas e aumentaria a competitividade das exportações.  Isto deveria reduzir o déficit em conta corrente para zero em alguns anos.
  • A dívida interna do estado do grego perderia seu valor real devido à inflação elevada e os juros baixos, o que levaria a Grécia a um superávit fiscal em algum tempo. Contudo, a recessão e o desemprego permitiriam que a dívida interna Grega fosse monetizada, ou seja, o BC Grego poderia comprar os papéis emitidos pelo estado grego para financiar seu déficit residual, emitindo mais Greuros sem se preocupar com a inflação num primeiro momento. Este processo tem limites, pois o financiamento monetário de déficit fiscal numa economia de moeda fraca pode lavar a hiperinflação.

Tudo isto é futurologia, porém seja qual for o caminho encontrado os custos são elevadíssimos:

  1. Se ECB e governos centrais continuarem a financiar a Grécia haverá na prática uma mutualização da dívida Grega, privada e pública, pelos estados da Zona do Euro, o que seria politicamente catastrófico para os governos da Alemanha, Holanda, Áustria e França. Isto abriria um precedente aos outros países em programa de ajuste fiscal, como Itália, Espanha, Portugal e Irlanda, que ao verem que é possível continuar a receber apoio financeiro das economias centrais mesmo não cumprindo as metas do programa de ajuste fiscal, podem decidir seguir o mesmo caminho. Isto levaria a uma queda da qualidade fiscal em toda Europa e poderia detonar um crash do Euro e uma fuga de capitais em massa de toda Europa e trazendo problemas sérios para a estabilidade politica e econômica do bloco. A crise poderia assim chegar à Alemanha. Teríamos a Greecification da Europa.
  2. Se ECB parar de financiar os bancos gregos, e isto levar ao Grexit, investidores e depositantes em bancos de países periféricos perceberiam que é possível a saída de um país da zona do Euro e afuga de depósitos se alastraria para Irlanda, Espanha, Portugal e até mesmo Itália. Para se ter uma ideia do tamanho do problema, veja o volume de depósitos bancários nos diversos países da Europa:

Portugal: 350 bi

Irlanda: 525 bi

Espanha: 2392 bi

Itália: 2270

Ou seja, é mais de Euro 5,5 tri em depósitos. Uma fuga de 10% destes depósitos forçaria ECB aumentar em aumentar em 70% seus empréstimos para bancos destas regiões. Seria isto viável politicamente

Sempre há a possibilidade de uma vitória dos partidos gregos que apoiam o cumprimento do programa de ajuste acordado com os países centrais, o que garantiria o fluxo de financiamento e evitaria o colapso imediato da economia grega. Tal programa iria sofrer ajustes periódicos invariavelmente, pois ficou claro o desenho atual passou do tolerável politicamente na Grécia. Neste sentido as eleições recentes foram úteis para mostrar aos Alemães que o receituário seguido até agora é inadequado e precisa ser revisto. É preciso dar mais tempo para as economias periféricas efetuarem seus ajustes e é inevitável que parte da dívida pública destes países, assim como o risco de seus sistemas bancários, seja mutualizado, ou seja, bancado pelo resto da Europa de forma mútua.

Logo, é impossível ser muito otimista quanto à solução dos problemas na Europa. O tempo necessário para se ajustar os desequilíbrios fiscais e de endividamento dos países periféricos é muito superior ao tempo político destes países, na medida em que os governos que têm apoiado tais medidas de arroxo perdem eleições, enquanto que a capacidade política dos governos centrais de concederem mais tempo e mais dinheiro a tais economias também se exaure.

Lembro-me dos momentos que antecederam a quebra da Lehman. O banco que perdia depósitos e não conseguia mais se financiar no mercado foi empurrado para o abismo pela mesma paralização do processo político. Tal quebra levou a uma crise sem precedentes no mercado de crédito internacional, com bancos fortes sendo atacados, que forçou uma ação agressiva do FED e do Tesouro americano em conjunto com outros BCs do mundo todo. Contudo a munição dos governos do mundo todo se esgotou com a crise de 2009. Logo, uma crise na Europa destas proporções poderia ser fatal para a pífia recuperação da economia americana e desta vez pegaria os BRICs sem forças para reagir.

A pergunta que não quer calar é: numa região de moeda unificada, porém de governança decentralizada, esperar audácia política é um exercício de otimismo. A blindagem necessária, que passaria por um programa de capitalização compulsória dos bancos europeus e a garantia de todos os seus depósitos de forma mútua por todos os estados da região do Euro está longe de acontecer. Está chegando a hora de a Europa decidir o que quer de seu futuro.

O problema europeu, que era um problema de finanças públicas, se tornou um problema bancário. Ou os governos europeus entendem a natureza do problema e tomam rapidamente as medidas necessárias, ou teremos um evento que será conhecido como a Grehman da Europa.

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domingo, 12 de fevereiro de 2012 Crise na Europa, Politica Economica | 13:00

Como a Grécia chegou ao abismo

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Tabela abaixo é do FMI e mostra evolução de alguns indicadores de solvência da Grécia desde 2000:

Vemos que economia  grega teve um crescimento acelerado entre 2003 e 2007 ( linha vermelho claro), quando seu PIB andou acima de sua capacidade potencial ( linha azul claro). Notamos na linha laranja no final da tabela elevou déficit externo dos já elevados 7,7% do PIB em 200 para mais de 14% do PIB em 2007. Fica evidente  aí a histórica dependência da economia grega na  importação de poupança externa para sustentar seus gastos e consumo excessivos.

O saldo primário do governo ( verde) , que era positivo no começo do século, foi piorando apesar do forte crescimento econômico até 2007. Ou seja, num período onde a atividade estava forte o governo não economizou, mas sim expandiu seus gastos acima do crescimento de suas receitas, como vemos na linha verde. Saldo saiu de 3,6% em 2000, para -2% em 2007. Ou seja, piorou 5,6% num período de PIB forte.

A dívida pública saltou de 77% do PIB para 105% neste período de vacas gordas até 2007 ( amarelo) , ou seja, eles aumentaram o endividamento público mesmo durante o período positivo do ciclo econômico. Não aproveitaram o excedente de renda gerado neste período para reduzir seu endividamento.  Pela persistência dos déficits externos ao longo deste período todo podemos notar que tal gastança não resultou eu aumento da competitividade do país.

De 2008 em diante a taxa de crescimento se desacelerou bastante eliminado todo o excesso de atividade sobre seu potencial como vemos na linha cinza, quando o diferencial sobre o produto potencial caiu de 8,5% para -2,5%, ou seja uma queda de 11% do PIB vis a vis seu potencial entre 2008 e 2011!

A dívida pública disparou, saindo dos 105% do PIB para mais de 150% do PIB em 2011 ( é uma estimativa do FMI feitas em 2010 para todos dados da coluna 2011). O déficit fiscal bateu 10% do PIB em 2009,  e foi se reduzindo até 2011 em virtude de alguma disciplina fiscal imposta.

Embora a economia tenha se desacelerado bastante, o déficit externo caiu muito pouco após 2008: em 2011 tal déficit ainda estaria acima de 8% do PIB, o que mostra que o déficit externo não é totalmente explicado por um excesso de demanda  durante a década de ouro, mas sim por uma baixa competitividade dos produtos gregos, decorrente da baixa produtividade daquela economia e dos seus elevados custos de produção. Os déficits externos acumulados nestes 11 anos passam de 111% do pib, ou seja, o endividamento externo aumentou mais de um PIB no período em decorrência do excesso de gasto e de consumo do povo grego, num período onde seu PIB cresceu menos do que 24% e estando em média 2,2% acima do PIB potencial ao longo do período. Logo, há sim um problema estrutural de baixa competitividade naquele país que não foi endereçado durantes os períodos de vacas gordas!! Os governantes pegaram os frutos políticos dos bons ventos do norte da Europa pós Euro e não fizeram a lição de casa enquanto podiam.

E para financiar esta festa de consumo e gastos, a dívida pública  dobrou como % do PIB desde 2000!!

Isto é o que eu chamo de algo insustentável: culpa de quem? Não importa agora. É tarde e portanto todos irão pagara a conta.

Lição para nós: vamos aproveitar este período de crescimento financiado pelas exportações da China e continuar a fazer nossa lição de casa de casa para aumentar nosso PIB potencial, educar nossos jovens e qualificar nossa força de trabalho, nos tornando mais produtivos. Um dia esta farra das commodities acaba e….


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sexta-feira, 10 de fevereiro de 2012 Brasil, Crise global, Crise na Europa, Sem categoria | 01:33

Dívida e déficit público

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Gráfico abaixo, retirado da revista The Economist, mostra a dívida pública ( barras horizontais azuis) dos diversos países da Europa, Japão e EUA:

Os números à direita da tabela mostram os déficits públicos primários dos diversos países , ou seja, receita corrente menos despesa corrente do governo como % do PIB, excluindo despesas com juros.

O Brasil tem uma dívida pública total de 53% do PIB e  superavit primário de mais de 3% do PIB, veja no link abaixo:

http://www.stn.fazenda.gov.br/divida_publica/downloads/kit_divida.pdf

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quinta-feira, 9 de fevereiro de 2012 Crise na Europa | 01:13

Tragédia grega chega ao ápice

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No dia 23 de março vencerão Euro 14.4 bi em títulos da dívida publica grega e o país não tem como pagá-los. Logo, se a ajuda da cavalaria do Euro não chegar a tempo  a Grécia irá decretar um calote desorganizado de sua dívida publica o que pode leva-la a deixar a moeda única.

As consequências para a Europa deveriam ser muito pequenas, pois a Grécia representa menos do que 2% do PIB Europeu. Contudo, algumas consequências micro são de vital importância:

  • O BC Europeu tem em seus ativos mais de Euro 100bi em haveres contra os gregos. O sistema monetário unificado na Europa faz com que as saídas de capital da Grécia para outras regiões sejam financiadas por depósitos de bancos de outras partes da região do Euro junto ao ECB, que empresta tais recursos aos BC Grego que por sua vez financia os bancos gregos, que, em caso de um calote, quebrariam. Além disto, o BC europeu comprou aproximadamente Euro 50 bi em papéis da dívida grega. Logo, no caso de uma quebra o ECB teria que arcar com o prejuízo, que acabaria no colo dos outros países da Europa, inclusive daqueles com problemas fiscais como Portugal, Espanha e Itália, o que poderia levar a conta toda para o bolso dos Alemães e Franceses.
  • Há um montante importante de empréstimos bancários de bancos Europeus para bancos e empresas gregas, além de um volume elevado de investimentos diretos de empresas europeias na Grécia. Estima-se que sejam mais de 150 bi empréstimos ao setor privado que teria sérios problemas em honrar seus compromissos. Isto levaria a perdas de capital importante aos bancos europeus que hoje lutam para recompor sua base de capital.
  • Com a quebra do estado grego e de seus bancos, haveria um corte súbito do financiamento automático do seu déficit externo feito pelo BC europeu através do mecanismo que descrevi acima. A Grécia tem um déficit externo em sua conta corrente de 10% do PIB. No caso de um calote desorganizado, é bastante provável que o financiamento externo deste déficit seja suspenso, sufocando os bancos gregos que não teriam euros para refinanciar os devedores externos gregos. Assim as empresas gregas não teriam como honrar seus pagamentos, pois haveria uma redução dramática na oferta de crédito interno. Isto levaria a uma quebra de várias empresas, em particular dos armadores gregos que poderiam ter sues barcos apreendidos em portos da Europa, onde seus credores tentariam recuperar seus créditos.
  • Esta situação caótica levaria indubitavelmente a um caos econômico na Grécia, de dimensões até maiores que o ocorrido na Argentina quando de sua última quebra. O governo não consegue gerar caixa para pagar nem suas despesas correntes. O déficit primário, isto é, a diferença entre o que o governa gasta em despesas correntes (sem contar os juros) e suas receitas com impostos, é da ordem de 2% do PIB. E há sinais que o governo já esteja deixando de pagar alguns de seus fornecedores. A perspectiva de redução em tal déficit é ruim: as receitas do governo central grego caíram 7% em janeiro último quando comparadas a janeiro de 2011, enquanto que o governo grego havia orçado uma elevação de 8% nas arrecadações para este período. Ou seja, as  receitas do governo ficaram 15% abaixo do que se esperava! Assim, já no primeiro mês do ano, tal perda de receita gerou um déficit fiscal adicional de 0,5% do PIB, ou seja, o déficit público estaria crescendo a 6% do PIB este ano, déficit este que em 2011 estava andando a mais de 10% do PIB por ano! Logo, a situação do estado grego, mesmo desconsiderando os gastos com juros, está piorando e pioraria ainda mais no caso de uma quebra e de uma depressão econômica causada pelo calote desorganizado. Em 2011 estima-se que a economia grega tenha se contraído 6%. Numa situação de caos não seria difícil imaginar uma contração de 7 ou até 10%. O governo grego seria forçado a cortar seus gastos correntes de forma violenta, gastos que passam de 40% do PIB anual.
  • Numa situação destas o governo grego seria forçado a impor um bloqueio dos depósitos nos bancos, como o ocorrido no governo Collor e na Argentina (curralito). Não haveria saída senão a Grécia abandonar o Euro, adotar uma nova moeda e converter todos os depósitos bancários e haveres financeiros gregos nesta nova moeda, a uma taxa de câmbio bastante baixa com relação o Euro. Estima-se uma desvalorização desta moeda de 50% nos primeiros momentos. Para evitar uma fuga de capitais o governo precisaria impor controle de capitais, ou seja, ninguém poderia trocar a moeda local por Euros no mercado formal de câmbio. Obrigações devidas a credores gregos seriam convertidas a esta nova moeda nesta paridade. A dívida externa privada teria que ser nacionalizada, e assumida pelo estado quando do seu vencimento que as renegociaria com os credores internacionais. Com a forte desvalorização cambial os produtos importados e exportáveis subiriam de preço dramaticamente, o que faria com que o déficit externo caísse rapidamente. Isto levaria a uma elevação dos preços dos combustíveis e possíveis problemas de abastecimento.
  • Neste cenário haveria uma enorme crise política e social com a possível ascensão de governos populistas e nacionalistas.
  • Alguns países periféricos em situação mais grave como é o caso de Portugal, perderiam acesso ao financiamento privado externo, o que, se não for combatido com medidas fortes dos países centrais, poderia leva-los a uma situação similar à grega. Este contágio afetaria o sistema bancário europeu e agravaria a crise econômica na Itália e Espanha, tornando seus ajustes internos ainda mais desafiadores.

Como vemos não se trata de um problema isolado a uma economia pequena.  Logo, é muito provável que o governo grego, os governos europeus e os credores privados cheguem a um acordo que reduza a dívida grega e que dê tempo para que a economia da Grécia faça seus ajustes. Contudo, tais negociações políticas são muito delicadas, pois todos sabem que a atual renegociação de dívida grega junto aos credores privados e o pacote de ajuda em estudo, se forem aprovados, deverão trazer dívida grega dos 160% do PIB atuais para 120% do PIB em 2020 apenas, assumindo que os gregos cumpram seu duríssimo programa de ajustes com sucesso e que economia grega volte a crescer depois de 2015.

Logo, para que o pior seja evitado é preciso que:

  • os gregos aceitem os cortes e ajustes propostos pelos credores públicos e privados, que vão além dos aumentos de impostos, da redução dos investimentos públicos e da privatização de empresas estatais,  mas passam pela redução do salário mínimo e de outros benefícios trabalhistas. O custo de mão de obra por unidade produzida na Grécia cresceu 30% desde 99, enquanto que na Alemanha tal custo subiu menos de 10%. Isto explica a baixa produtividade da economia grega, sua pouca competitividade e seu enorme e persistente déficit externo. O Deutsche Bank estima que o PIB grego deveria cair mais uns 25% além do que já caiu ( 10%)  para que fosse eliminado o déficit externo, se não for feito um ajuste estrutural na produtividade e nos custos de produção na Grécia. Não se trata apenas de um problema fiscal, mais de um problema de produtividade.
  • os Europeus aprovem o pacote de ajuda de Euro 130 bi;
  • que o ECB abra mão de ganhos futuros nos papéis públicos gregos que tem hoje em carteira no montante de Euro 15 bi ;
  • os credores privados aceitem voluntariamente uma redução de 50% no principal da dívida que lhes é devida, além do alongamento de seu prazo para 30 anos e de uma forte redução nos juros hoje cobrados.

O novo pacote de ajuste proposto aos gregos é bastante duro e deve enfrentar uma enorme resistência popular na sua aprovação e execução.  Logo, é muito provável que os credores públicos venham a ter perdas no futuro em seus empréstimos a Grécia, que devem chegar a mais de Euro 200 bi nos próximos anos. Com a renegociação atualmente em curso a dívida pública grega devida aos credores privados cairá de Euro 200 bi para Euro 100bi. Porém, com o alongamento dos prazos e com a redução dos juros propostos aos credores, a perda poderá chegar a Euro 140 bi para aqueles que financiaram a gastança do estado grego nestes últimos 10 anos.

A tragédia chega enfim a seu momento culminante.

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quarta-feira, 1 de fevereiro de 2012 Crise na Europa | 04:21

Alemanha: crise? Nem tanto…

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A crise na periferia da Europa está afetando pouco a economia da Alemanha.

Veja no gráfico abaixo a evolução da pesquisa IFO  mensal  junto a empresários alemães desde 1991 que mostra sua visão sobre a economia e os negócios por lá ao longo deste período:

Em 2008 as pesquisas sobre  o clima, a situação e a expectativa dos negócios na Alemanha afundaram com a crise americana ( marquei em marrom ), vindo bem abaixo dos 100, que era a tendência central  desde 1991.

Elas se recuperaram com vigor até meados de 2011, quando caíram devido a crise na periferia (marquei em amarelo), mas não chegaram nem perto do vale de 2008 e ficaram bem acima do seu nível central histórico, apesar de toda a confusão armada por seus vizinhos!!

O mais surpreendente é que elas voltaram a subir desde Outubro, apesar do agravamento dos problemas e da forte recessão na periferia, como se vê no detalhe abaixo:




Alguns bancos estimam que a taxa de juros de curto prazo para  a Alemanha deveria ser maior que 2% aa (DB). Com o BCE caminhando para os 0,50% AA e emprestando a 1% AA por 3 anos para os bancos da região,  a economia da Alemanha acaba se beneficiando muito. Setores como o da construção civil, que são mais sensíveis a queda de juros de médio prazo, estão performando muito bem por lá e devem melhorar ainda mais, como vemos no gráfico abaixo  ( marcado em verde ) que mostra a evolução da mesma pesquisa junto a empresários daquele setor:




Outros bancos (GS) dizem que o Euro deveria estar acima de 1.45 vs os atuais 1.32,  se não fosse pela crise na periferia, o que acaba ajudando muito suas exportações e  beneficiando assim o setor industrial, como vemos marcado em vermelho no detalhe abaixo:



O Euro fraco e os juros baixos animaram os Alemães que na verdade dependem muito pouco do resto da Europa.Veja na tabela abaixo que o percentual das exportações da Alemanha para os países do União Européia caiu de 54,7% para 49,2% nos últimos anos, mesmo antes da crise na periferia:




E vejam abaixo que a parcela das exportações que vai para Ásia está crescendo bastante, com destaque para China:

A parcela de suas exportações para os EUA caiu  também enquanto o Brasil quase não aparece no mapa dos destinos preferenciais das exportações alemãs no mundo todo:

Os dados acima foram retirados do site:

http://www.trademap.org/tradestat/Country_SelProductCountry_TS.aspx

Câmbio desvalorizado e juros baixos são um presentão para os exportadores extremamente eficientes daquele país e para sua economia, pois suas exportações representam quase 50% do PIB,  como vemos no gráfico abaixo:


Se você quer entender o motivo da excelente performance das exportações  da Alemanha nos últimos anos veja link abaixo:

http://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/2007/wp0724.pdf

Lições: Crise para alguns, uma oportunidade para outros e China é a peça chave do jogo.


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domingo, 29 de janeiro de 2012 Crise na Europa | 22:42

Portugal segue a Grécia

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Um gráfico vale mais que mil palavras, porém menos que 50 centavos:

Ele mostra a evolução do preço de um título da dívida pública portuguesa em Euros que vence em 2037, emitido a 100 centavos.

Ele valia 90 centavos  em  Fevereiro de 2010 , caiu para 50 no final do ano passado, e desde o começo deste ano vem caindo com força ( em vermelho).

Tudo indica que Portugal segue  rumo ao Mar Egeu a passos firmes: Vasco da Gama vai ao encontro de Ulisses.

Vejam abaixo este trecho dos Lusíadas:

Cessem do sábio Grego e do Troiano
As navegações grandes que fizeram
;

Agora é a vez do barco português afundar…

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quarta-feira, 25 de janeiro de 2012 Câmbio, CHINA, Crise global, Crise na Europa, EUA, Investimentos, Politica Economica | 23:10

FED surpreende: juro fica baixo até 2014, no mínimo

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O BC americano surpreendeu o mercado hoje ao afirmar que pretende manter juros baixos até final de 2014, no mínimo. Além disto eles projetaram que inflação por lá deve ficar abaixo da meta de 2% anunciada hoje por um bom tempo.  O desemprego deve cair vagarosamente dos 8.5% atuais para ao redor de 7% em 2014, ainda acima do nível considerado normal de 6%.  Bernanke também avisou que se desemprego continuar caindo devagar ele pode vir com mais compras de títulos no mercado e expandir ainda mais o balanço do FED.

Ele disse que não está muito preocupado se inflação andar um pouco acima dos 2%aa nos próximos anos. Isto quer dizer que juros reais nos EUA ficarão negativos por bastante tempo.

Apesar das recentes boas surpresas com os dados da economia americana, Bernanke preferiu focar nos problemas estruturais e assegurou que pretende manter política monetária frouxa por um bom tempo, para estimular a queda do desemprego e  a economia. Ele não se mostrou entusiasmado com a recente recuperação da economia dos EUA e suas porojeções de crescimento para este ano e 2013 caíram. Ele destacou que o mercado de financiamento imobiliário americano continua desfuncional o que demanda uma ação mais ousada do FED.

O discurso do Bernanke foi na linha mais dovish, ou seja, ele deixou claro que vai manter a moleza monetária por lá até emprego reagir.

Os mercados não esperavam um FED assim tão bonzinho. Bolsas e ativos de risco subiram bastante, seguindo a tendência desde o final do ano, como comentei em post recente. Os problemas na Grécia foram ignorados e a turma saiu correndo atrás de ativos de risco. Dinheiro está queimando na mão.

De fato as atuações do BC Europeu com seus empréstimos bilionários aos bancos europeus e este sinal do FED dão um enorme impulso aos ativos de risco e devem sustentar o rally, se não tivermos um calote desorganizado na Grécia nas próximas semanas.

Vejam a evolução do tamanho dos balanços do FED, ECB, BOJ e BOE:

Quanto mais cresce o ativo, mais cresce o passivo dos BC`s, ou seja, mais aumenta a liquidez disponível. No que depender dos BC´s não vai faltar grana para gastar….

O dólar deve sofrer e as commodities deverão subir de preço lá fora. Agora só falta a China dar uma forcinha….

Um pensamento: com o aumento dramático na liquidez lá fora, será que BC precisa continuar o juro aqui por tanto tempo? E se commodities continuarem a subir de preço?

Este gráfico mostra a evolução dos preços das commodities em US$ (CRB). De maio de 2011 até outubro os preços caíram bastante ( amarelo). De lá para cá estabilizaram ( verde). Porém, com o molezão monetário europeu e americano, os preços podem voltar a subir.

Hoje ouro subiu bastante depois do anúncio do FED:

O gatilho para tal alta pode vir da China: dados melhores sobre mercado imobiliário chinês poderiam fazer com que preços das commodities  subam acima de 320, configurando uma nova tendência de alta. Aí a inflação aqui pode pegar.

Perguntas de uma amiga muito desconfiada:

1. será que FED está achando que vem por aí um mega calotaço da Grécia?

2. será que FED fez isto para desvalorizar o dólar e aumentar competitividade das exportações americanas?

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